Hoeveel winst houdt Besi over per geleverde machine?

De brutomarge was in het tweede kwartaal 65,7 procent en de band voor het derde kwartaal lag op 63 tot 65 procent. Twee margepunten verschil op €281 miljoen omzet betekenen ruim €5,6 miljoen brutowinst. Daardoor kan een omzetmeevaller financieel tegenvallen wanneer de productmix minder gunstig is.

Het aandeel sloot op 9 oktober op €179,45 in Amsterdam, met vijftien minuten vertraging. De beurswaarde was circa €14,2 miljard. Die prijs vraagt niet alleen veel geleverde machines, maar een hoge winst per systeem en een snelle omzetgroei na 2026.

Foto: Richard Blickman, CEO van BE Semiconductor Industries. Foto: Besi, officieel archief.

Besi maakt machines waarmee chips na productie worden verbonden en verpakt. Dat klinkt als een laatste stap, maar voor AI-chips is verpakking steeds belangrijker. Rekenkernen, geheugen en netwerkcomponenten moeten dicht bij elkaar liggen. Hybrid bonding maakt fijnere verbindingen mogelijk en kan daardoor een knelpunt oplossen dat niet met een snellere transistor alleen verdwijnt.

Operationele hefboom werkt twee kanten op

De tweedekwartaalomzet bedroeg €249,9 miljoen. Besi boekte €89 miljoen nettowinst en een brutomarge van 65,7 procent. Voor het derde kwartaal verwachtte management 10 tot 15 procent meer omzet, met een brutomarge van 63 tot 65 procent. Dat is een klassiek geval waarin omzet en marge samen moeten worden gelezen.

Operationele hefboom betekent dat de winst sneller kan stijgen dan de omzet wanneer vaste kosten ongeveer gelijk blijven. De omgekeerde beweging is even krachtig. Als omzet vertraagt of de brutomarge daalt, blijven onderzoek, verkoop en hoofdkantoor grotendeels staan.

Bij €281 miljoen kwartaalomzet, 64 procent brutomarge en €70 miljoen operationele kosten ontstaat in de module ongeveer €110 miljoen operationele winst. Verlaag de brutomarge naar 62 procent en er verdwijnt bijna €6 miljoen. Verhoog de omzet zonder extra vaste kosten en een groot deel van de extra brutowinst loopt door.

In de vorige Besi-analyse over orderconversie stond de stap van order naar levering centraal. De analyse over rendement per machine legt de volgende stap uit: een geleverd systeem is pas aantrekkelijk wanneer de mix, service en acceptatie samen een goede bijdrage opleveren.

Productmix bepaalt de winst per systeem

Een gemiddelde verkoopprijs is nuttig, maar verhult grote verschillen. Een geavanceerde hybrid-bondingopstelling kan meer omzet, opties en service bevatten dan conventionele apparatuur. De installatie kan ook hogere introductiekosten of langere klantacceptatie vragen. De winst per machine is dus geen vaste catalogusprijs.

De module koppelt aantal systemen, gemiddelde omzet en brutomarge. Bij 105 systemen, €2,68 miljoen gemiddelde omzet en 64 procent brutomarge ontstaat ongeveer €1,72 miljoen brutowinst per systeem. Dat is geen schatting van Besi's echte aantallen. Het maakt zichtbaar waarom een omzetgroei met een minder winstgevende mix anders moet worden gewaardeerd dan dezelfde groei uit geavanceerde systemen.

De sterke tegenwerping is dat beleggers te veel nadruk op één kwartaal kunnen leggen. Nieuwe technologie verloopt schokkerig. Klanten bestellen in batches, acceptaties verschuiven en kosten van een nieuwe generatie vallen vóór de schaalvoordelen. Dat is terecht. Daarom is niet één margepunt doorslaggevend, maar de richting over meerdere kwartalen en de uitleg bij de productmix.

Wat moet €179,45 waarmaken?

De reverse valuation gebruikt winst per verwaterd aandeel. Een indicatieve basis van €2,95 is geen voorspelling, maar een vertrekpunt om de lat zichtbaar te maken. Nettokas of schuld wordt niet opnieuw toegevoegd wanneer de gekozen koers-winstverhouding die balans al weerspiegelt.

Bij 9 procent gewenst koersrendement en 30 keer winst in 2029 is ongeveer €7,74 winst per aandeel nodig. Vanaf €2,95 vraagt dat circa 38 procent jaarlijkse groei. Een multiple van 36 verlaagt de benodigde winst, maar maakt het rendement gevoeliger voor sentiment. Inkoop helpt alleen als het verwaterde aandeelental werkelijk daalt en de prijs aantrekkelijk is.

Drie mogelijke koerspaden

De scenario's starten bij €179,45. Bear, midden en gunstig geven mogelijke jaareindekoersen voor 2027, 2028 en 2029. Ze combineren eigen aannames voor winst per aandeel en eindmultiple. Dividend staat apart en is niet bij de koersen opgeteld.

Het bear-pad veronderstelt uitgestelde acceptaties, een brutomarge onder de historische top en lagere waardering. In het middenpad groeit hybrid bonding stap voor stap en blijven vaste kosten beheerst. Het gunstige pad vraagt gelijktijdige vraag uit logic, geheugen, photonics en geavanceerde verpakking, met een brutomarge die hoog blijft.

Op 22 oktober tellen daarom vier vragen. Hoeveel omzet kwam uit de orderinstroom? Welke mix droeg die omzet? Bleef de brutomarge binnen de band? En groeiden voorraad en vorderingen sneller dan de winst? Orders vertellen dat klanten belangstelling hebben. Winst per geleverde machine en kasconversie vertellen wat die belangstelling per aandeel waard is.