Rabobank Certificaten lijken een obligatie maar zijn het niet

De koers lijkt op die van een obligatie, maar Rabobank Certificaten zijn juridisch en economisch anders. Ze vormen het diepst achtergestelde kapitaal van de bank, tellen mee als Common Equity Tier 1 en hebben geen contractuele aflossingsdatum. Een belegger leent dus niet simpelweg voor vijf of tien jaar geld uit. Hij verstrekt permanent risicodragend kapitaal.

Eerst de exacte rekensom

Het instrument noteert op Euronext Amsterdam onder ISIN XS1002121454. Ieder certificaat heeft een nominale waarde van €25. Een koers van 108,20% betekent daarom 1,082 maal €25, oftewel €27,05. De slotkoers van 5 oktober kwam uit het koersoverzicht van Het Financieele Dagblad; het dagbereik lag tussen 107,75% en 108,30%.

Clean trading betekent dat de getoonde koers de sinds de vorige betaaldatum opgebouwde beoogde vergoeding niet bevat. Bij afrekening komt dat bedrag apart boven op de schone koers. Daardoor is de zichtbare koers beter vergelijkbaar door de tijd, maar het daadwerkelijke bedrag op een transactienota kan hoger zijn.

Het woord beoogd verdient nadruk. Rabobank mag een vergoeding betalen, maar is daar niet op dezelfde wijze toe verplicht als bij een gewone senior obligatie. De uitkering is volledig discretionair en kan onder voorwaarden worden overgeslagen. Een gemiste betaling hoeft niet later te worden ingehaald.

Waarom ongeveer 6% geen gewone obligatierente is

Bij een recente kwartaalvergoeding van €0,40625 per certificaat komt de geannualiseerde beoogde vergoeding uit op €1,625. Gedeeld door de schone cashprijs van €27,05 geeft dat circa 6,01% eenvoudig lopend rendement. Dat is geen effectief rendement tot aflossing, want er is geen vaste einddatum en geen gegarandeerde aflossingskoers.

De koers reageert op de risicovrije rente en op de kredietopslag die beleggers verlangen. Daalt de marktrente terwijl de beoogde vergoeding gelijk blijft, dan kan de koers stijgen. Stijgt de rente of neemt de risicoperceptie rond banken toe, dan kan de koers dalen. Omdat de vergoeding niet contractueel vaststaat, speelt ook het beleid van Rabobank mee.

Een voorbeeld maakt dat duidelijk. Bij een koers van 90% kost een certificaat €22,50 en levert €1,625 ongeveer 7,22% op. Bij 120% kost hetzelfde stuk €30 en daalt het eenvoudige rendement naar 5,42%. Een hogere koers is prettig voor de bestaande houder, maar maakt een nieuwe aankoop minder aantrekkelijk.

De kapitaalpositie is sterk, maar niet onaantastbaar

Rabobank rapporteerde over de eerste helft van 2026 €2,694 miljard nettowinst en een CET1-ratio van 20,2%. CET1 is de hardste kapitaalbuffer waarmee een bank verliezen opvangt. Een hoge ratio verkleint de kans dat uitkeringen onder druk komen, maar geeft geen garantie.

Certificaathouders staan juist dicht bij die buffer. Bij zware verliezen kunnen uitkeringen worden geschrapt en kan de waarde van het instrument dalen. In extreme omstandigheden kunnen toezichthouders maatregelen verlangen. De certificaten staan achter gewone schuldeisers. Die achterstelling verklaart een deel van het hogere rendement.

Rabobank is niet beursgenoteerd met gewone aandelen. De certificaten geven daarom geen klassiek aandeel in toekomstige winstgroei en geen stemrecht zoals een aandeelhouder dat kent. Ze leveren vooral een mogelijke vergoeding voor permanent kapitaalrisico. Dat maakt winst, kredietkwaliteit en kapitaalratio belangrijker dan een koers-winstverhouding.

Wat moet de huidige prijs waarmaken?

Een reverse pricing voor dit instrument begint bij de spread, niet bij winst per aandeel. De koers van 108,20% impliceert dat beleggers bereid zijn meer dan de nominale waarde te betalen voor de verwachte vergoedingsstroom. Bij €1,625 per jaar is het eenvoudige rendement 6,01%. Als een vergelijkbaar risicovrij rendement bijvoorbeeld 3% is, bedraagt de grove opslag circa 3 procentpunt.

Die opslag moet drie onzekerheden compenseren: achterstelling, discretionaire betaling en ontbreken van een einddatum. Wanneer beleggers later 7% eisen, past bij dezelfde vergoeding een theoretische cashprijs van €23,21, of circa 92,9% van nominale waarde. Bij een vereist rendement van 5,5% zou de eenvoudige perpetuïteitsrekensom juist €29,55 opleveren, ongeveer 118,2%.

Een perpetuïteit is een kasstroom zonder einddatum. De formule vergoeding gedeeld door vereist rendement is nuttig om rentegevoeligheid te begrijpen, maar te simpel als waardering. Rabobank kan de vergoeding aanpassen of overslaan, regelgeving kan veranderen en marktliquiditeit kan tijdelijk verdwijnen.

Het sterkste tegenargument

Voorstanders wijzen terecht op de sterke kapitaalratio, de coöperatieve structuur en de winstgevendheid van Rabobank. Bij een CET1-ratio van 20,2% is er een ruime buffer boven gangbare eisen. De vergoeding is aantrekkelijk en de handel op Euronext maakt het instrument toegankelijk.

Het tegenargument is dat juist in een crisis historische stabiliteit minder bescherming kan bieden dan gedacht. Banken gebruiken kapitaalbuffers om onverwachte kredietverliezen op te vangen. De certificaten zijn ontworpen om risico te dragen wanneer dat nodig is. Wie alleen naar de huidige 6,01% kijkt, behandelt de risicopremie als gratis inkomen.

Ook liquiditeit verdient aandacht. Het dagelijkse volume kan stevig zijn, maar tijdens marktstress kan de bied-laatspread oplopen. Een belegger die dan moet verkopen, kan een veel lagere prijs krijgen dan een rustig waarderingsmodel suggereert. Een lange horizon helpt, maar de bank heeft geen verplichting om op een gewenste datum tegen €25 af te lossen.

Voor de basis van obligatierisico verwijzen we naar onze uitleg over staatsobligaties. Het contrast is leerzaam: een staatsobligatie heeft normaal een einddatum en contractuele coupon, terwijl Rabobank Certificaten permanent en discretionair zijn.

Pak je kans! Word lid met de code GRAAG en krijg 50 procent korting.

Drie jaar, zonder verborgen coupon

Het middenpad toont cashprijzen van €27,00, €27,25 en €27,50 eind 2027, 2028 en 2029, overeenkomend met quotes van 108%, 109% en 110%. Daarbij blijft de vergoeding op peil en beweegt de vereiste spread beperkt. De uitkeringen zelf staan los van deze koersbedragen en zijn niet als totaalrendement opgeteld.

In het bear-pad stijgt het vereiste rendement door hogere rente of bankenstress. Quotes van 95%, 90% en 85% geven dan cashprijzen van €23,75, €22,50 en €21,25. Het gunstige pad veronderstelt een lagere risicopremie en blijvend sterke kapitaalpositie, met 112%, 115% en 118%.

De conclusie begint bij het woord certificaat

Bij 108,20% koopt een belegger geen gewone obligatie van €27,05 met gegarandeerd 6,01% rente. Hij koopt permanent, diep achtergesteld bankkapitaal met een beoogde vergoeding en zonder vaste einddatum. De sterke huidige kapitaalratio maakt het risico beheersbaarder, maar verandert de juridische voorwaarden niet.

Voor een gespreide portefeuille kan het instrument een interessante inkomensbron zijn. Het past minder goed bij geld dat op een vaste datum nodig is of bij beleggers die een gegarandeerde coupon verwachten. De schone koers maakt de notering duidelijker. De echte beslissing blijft vuiler: hoeveel vergoeding is voldoende voor discretionair en eeuwigdurend risico?

Stefaan Decraene, voorzitter van de groepsdirectie van Rabobank. Foto: Rabobank, bedrijfsarchief.