IREN hapert in Canada terwijl Texas beter scoort

Een datacenter kan goedkope elektriciteit hebben en toch een dure leverancier zijn. Als een trainingstaak stilvalt, moeten klanten soms werk herhalen, ontwikkelaars laten wachten of capaciteit elders inhuren. Bij honderden samenwerkende chips kan één zwakke verbinding een veel grotere taak vertragen. De goedkoopste prijs per GPU-uur is daarom niet noodzakelijk de laagste prijs per bruikbaar resultaat.

Dat maakt de kritiek op IREN belangrijker dan een gewone woordenstrijd tussen optimisten en pessimisten. Het bedrijf verschuift van bitcoinproductie naar AI-infrastructuur. Die verandering draait niet alleen om andere machines neerzetten. Klanten verwachten ook voorspelbare prestaties, goede ondersteuning en betrouwbare verbindingen. Tegelijk mag een slechte ervaring op een specifieke locatie niet zonder meer worden doorgetrokken naar een nieuw datacenter met een ander ontwerp en andere contractvoorwaarden.

Wat SemiAnalysis precies bekritiseert

In het ClusterMAX 3.0-rapport, gedateerd 23 september 2026, noemt SemiAnalysis bij Prince George en Mackenzie meerdaagse stroomuitval, problemen rond netwerkwerkzaamheden, opslagstoringen en luchtkwaliteitsproblemen. Het beschrijft ook wegvallende verbindingen en GPU-foutmeldingen. Het bureau testte capaciteit via wederverkopers en zegt daarnaast klachten van directe klanten te hebben ontvangen. Ook betwist het hoe IREN beheerde clusterdiensten presenteert.

Dit zijn concrete, ernstige beweringen, maar geen openbaar controleverslag met per locatie een volledige storingshistorie. De gepubliceerde informatie geeft geen representatieve uptime voor alle klanten en geen volledige verdeling van oorzaken. Daardoor valt niet vast te stellen welk deel door IREN zelf, een netwerkpartij of de dienstverlening van een wederverkoper werd veroorzaakt. Die beperking maakt de signalen niet waardeloos. Ze begrenst wel hoe breed het oordeel kan worden getrokken.

Bij stroomuitval zou een log met begin, einde en getroffen systemen duidelijkheid geven. Voor netwerk- en opslagproblemen zijn hersteltijden, herhaalde tests en prestatiegegevens nodig. Een GPU-foutcode kan verschillende oorzaken hebben; de code alleen bewijst geen algemene ontwerpfout. En bij de discussie over beheerde dienstverlening telt wat contractueel is beloofd tegenover wat daadwerkelijk beschikbaar was. Zonder zulke gegevens zijn kwalificaties als misleiding of structurele onbruikbaarheid te zwaar. Wel ligt er een duidelijke opdracht om de prestaties inzichtelijk te maken.

De nieuwe gebouwen in Texas zijn geen kopie van Canada

SemiAnalysis schrijft zelf dat Childress en Sweetwater er beter uitzien en wijst op meer reservevoorzieningen voor stroom, koeling en internetverbindingen. Dat onderscheid is essentieel. Een locatie zonder voldoende reservevermogen kan bij een storing onmiddellijk uitvallen. Extra systemen kunnen de gevolgen beperken. Maar een technisch ontwerp is nog geen bewezen bedrijfsvoering: ook overschakeling, onderhoud en incidentafhandeling moeten in de praktijk werken.

IREN meldde bij de jaarresultaten van 27 augustus dat de eerste Horizon-installatie in Childress aan Microsoft was geleverd. De onderneming wees op vloeistofkoeling en een Nvidia-kwalificatie. Dat zijn relevante mijlpalen, geen garantie dat iedere toekomstige klant dezelfde ervaring krijgt. De verantwoordelijkheid kan bij een groot capaciteitscontract bovendien anders verdeeld zijn dan bij een volledig beheerde dienst voor een kleiner softwarebedrijf.

Canada afschrijven als een verdwenen verleden zou eveneens te makkelijk zijn. In dezelfde bedrijfsupdate staan nieuwe Canadese AI-installaties voor 2027. De onderneming moet dus op meerdere locaties tegelijk verbeteren en uitbreiden. Voor beleggers is de juiste vraag welke omzet afkomstig wordt van welk type dienstverlening en welke garanties daarbij horen. Alleen een totaal aantal megawatt vertelt te weinig over betrouwbaarheid, marge of risico. Daarom verdient Texas een eigen oordeel, maar geen vrijstelling van de bewijslast.

Goedkope GPU-uren kunnen duur uitpakken

Een rekenvoorbeeld maakt het commerciële risico tastbaar. Veronderstel een aanbieder die 2 dollar per gefactureerd GPU-uur vraagt. Als door alle inefficiënties samen slechts 65 procent daarvan nuttig werk oplevert, kost een productief uur 2 gedeeld door 0,65, oftewel 3,08 dollar. Een duurdere aanbieder die 3 dollar rekent en 90 procent nuttige productie haalt, komt op 3,33 dollar. In dat voorbeeld is de goedkope partij nog steeds voordeliger.

Daalt de effectieve productie bij die goedkope partij tot 50 procent, dan wordt het 4 dollar per productief uur. Het omslagpunt ligt op 60 procent: 2 gedeeld door 0,60 is eveneens 3,33 dollar. Voor een jaarbudget van 1 miljoen gefactureerde uren gaat het om 2 miljoen dollar bruto leverancierskosten, gemiddeld ongeveer 166.667 dollar per maand. Herstartkosten, personeel, belasting en eventuele compensatie zijn niet meegerekend. De percentages zijn aannames, geen gemeten prestaties van IREN of een concurrent.

Dit verklaart waarom dienstverlening een concurrentievoordeel kan zijn. CoreWeave rapporteerde voor het tweede kwartaal van 2026 2,575 miljard dollar omzet. Nebius rapporteerde over dezelfde kalenderperiode 582,3 miljoen. IREN's AI-cloudomzet bedroeg in het juni-kwartaal 70,5 miljoen. Dat verschil in gerealiseerde schaal maakt de ondernemingen niet één op één vergelijkbaar. CoreWeave en Nebius moeten hun eigen grote investeringen financieren, maar IREN moet daarnaast nog een veel grotere operationele sprong maken.

Nvidia geeft een kans op kapitaal en geen blanco cheque

De aankondiging van Nvidia en IREN van 7 mei spreekt over een vijfjarig recht om maximaal 30 miljoen aandelen te kopen tegen 70 dollar. Dat kan 2,1 miljard dollar opleveren als het volledig wordt uitgeoefend. Het is geen onvoorwaardelijke storting. IREN's jaarverslag koppelt het arrangement aan voorwaarden, waaronder GPU-leveringen en regelgeving. Volledige uitoefening betekent ook extra aandelen.

Een strategische partner kan technische kennis, toegang tot apparatuur en geloofwaardigheid toevoegen. Maar Nvidia heeft ook een commercieel belang bij uitbreiding van infrastructuur die zijn chips gebruikt. Dat maakt de samenwerking niet verdacht; het betekent wel dat zij geen onafhankelijke kwaliteitsverklaring voor iedere locatie is. Voor de aandeelhouder telt vooral of die samenwerking winstgevende capaciteit oplevert zonder buitensporige financieringskosten of verwatering.

De balans laat zien waarom dat belangrijk is. Per 30 juni had IREN ongeveer 5,90 miljard dollar aan cash en kasequivalenten, naast afzonderlijk gerapporteerde geblokkeerde kasmiddelen. De kort- en langlopende schuld bedroeg samen ongeveer 7,59 miljard, exclusief leaseverplichtingen. Het bedrijf noemde daarnaast 4 miljard gecontracteerde omzet op jaarbasis voor capaciteit in 2026 en 1 miljard operationeel omzettempo in augustus. Dat laatste is geen reeds geboekte jaaromzet. Gecontracteerde groei moet eerst worden gebouwd, geleverd en betaald.

Hoeveel groei zit in een aandeel van ongeveer 35 dollar

De slotkoers van 9 oktober bedroeg 35,19 dollar. Met de circa 394,1 miljoen gewone aandelen die IREN per 14 augustus rapporteerde, volgt indicatief 13,87 miljard dollar aandelenwaarde. Dat combineert bewust twee peildata; latere uitgiftes en converteerbare leningen kunnen het aantal aandelen veranderen. Een lage koers in dollars zegt op zichzelf niets over een lage waardering.

De omgekeerde vraag is nuttiger. Neem voor 2029 als eigen aannames 500 miljoen aandelen, 5 miljard dollar nettoschuld, een EBITDA-marge van 40 procent en een ondernemingswaarde van twaalf keer EBITDA. Om vanaf 35,19 dollar jaarlijks 10 procent koersrendement te halen, is circa 46,84 dollar per aandeel nodig. De benodigde omzet is dan: 46,84 maal 0,5 miljard aandelen, plus 5 miljard nettoschuld, gedeeld door twaalf en door 0,40. Dat geeft ongeveer 5,92 miljard dollar jaaromzet.

EBITDA is winst vóór rente, belasting en afschrijving en is bij een kapitaalintensief bedrijf geen vrije kasstroom. Het model veronderstelt daarom geen uitkeerbare winst van 40 procent. Het maakt vooral zichtbaar hoeveel een combinatie van schuld, aandelenuitgifte en waardering kan uitmaken. Dezelfde omzet kan voor de oorspronkelijke aandeelhouder heel verschillende uitkomsten opleveren.

In ons basisscenario bedraagt de jaaromzet in 2027, 2028 en 2029 achtereenvolgens 3, 4 en 5 miljard dollar. Met bovenstaande marge, waarderingsfactor en balans komt de indicatieve eindkoers op 38 dollar. De zwakke route gebruikt 2, 2,5 en 3 miljard omzet, een marge van 30 procent, acht keer EBITDA, 6 miljard nettoschuld en 550 miljoen aandelen. Dan resteert ongeveer 2,18 dollar per aandeel. De schuldeisers maken die neerwaartse hefboom bijzonder hard.

De sterke route veronderstelt 4, 6 en 8 miljard omzet, 45 procent marge, vijftien keer EBITDA, 4 miljard nettoschuld en 500 miljoen aandelen. De uitkomst is 100 dollar. Dit zijn samenhangende rekenaannames per 10 oktober, geen analistenconsensus of voorspelde kansen. Belastingen en dividend voor de belegger zijn niet opgenomen. De grote spreiding past bij een bedrijf dat nog omvangrijke capaciteit moet opleveren en financieren.

Ons oordeel is dat de kritiek serieus genoeg is om een korting voor uitvoeringsrisico te verlangen, maar onvoldoende om Texas bij voorbaat af te schrijven. De sterkste tegenwerping tegen pessimisme is tastbare oplevering aan grote klanten. De sterkste tegenwerping tegen optimisme blijft dat goedkope stroom nog geen goede clouddienst maakt. Openbare prestatiegegevens, klantverlengingen en omzetgroei zonder voortdurend oplopende schuld zouden het oordeel verbeteren. Herhaalde storingen bij nieuwe locaties of structureel uitgestelde opleveringen zouden het juist aanzienlijk verslechteren.