Samsung boekt recordwinst en toch daalt het aandeel

Het gewone Koreaanse Samsung-aandeel eindigde op 262.000 won, tegen 268.500 won een dag eerder, volgens de koersdienst op Samsungs beleggerssite. De slotstand betreft 15.30 uur in Seoul. Een koersdaling op de dag van de cijfers bewijst niet waarom iedere belegger verkocht. Zij laat wel zien dat een recordwinst op zichzelf onvoldoende was om de eerdere slotkoers vast te houden.

Voor een aandeel telt niet alleen of de resultaten goed zijn, maar ook of ze beter en duurzamer zijn dan de koper al verwachtte. Een onderneming kan uitstekend presteren terwijl de belegger een matig rendement behaalt. Dat gebeurt wanneer de prijs vooraf te veel succes veronderstelt, of wanneer de markt de komende jaren zwaarder laat wegen dan het afgelopen kwartaal. Juist dat spanningsveld verdient bij geheugenproducenten aandacht.

Bijna negen keer zoveel winst is niet negen keer zoveel waarde

Samsung noemt in zijn voorlopige opgave 107,4 biljoen won bedrijfswinst en 195 biljoen won omzet over juli tot en met september. Een jaar eerder bedroeg de bedrijfswinst 12,17 biljoen won. De verhouding 107,4 / 12,17 is 8,83. Dat is ongeveer 782,5 procent groei, niet 900 procent groei. Het betreft operationele winst vóór onder meer belasting, niet nettowinst voor de aandeelhouder.

De beurswaarde hoeft die sprong niet te volgen. Een aandeel vertegenwoordigt alle toekomstige kasstromen, niet één kwartaal. Als kopers vorig jaar al rekening hielden met herstel, werd een deel daarvan toen betaald. En als zij vandaag denken dat de marge volgend jaar lager wordt, telt dat mee terwijl de huidige resultaten nog stijgen. Het verleden groeit dan sneller dan de verwachte toekomst.

Een rekenvoorbeeld maakt dat concreet. Een fictief aandeel verdient eerst 10 euro per jaar en noteert op twintig keer winst: 200 euro. Daarna stijgt de jaarwinst 50 procent naar 15 euro, maar beleggers betalen nog twaalf keer omdat zij die winst minder duurzaam vinden. De koers wordt 180 euro, een daling van 10 procent. Er is niets tegenstrijdigs aan. De onderneming verdient meer, terwijl de prijs voor iedere verdiende euro harder daalt.

Daarmee is niet bewezen dat Samsungs winst een top heeft bereikt. Wel wordt duidelijk waarom alleen de procentuele winstgroei een zwakke aankoopreden is. Wie nu instapt, koopt tegen de huidige koers en ontvangt toekomstige resultaten. De spectaculaire vergelijking met vorig jaar komt hem niet alsnog toe.

Een supercyclus in vraag kan samengaan met dalende chipprijzen

Samsung beschreef bij de tweede kwartaalcijfers sterke servervraag, hogere geheugenprijzen en een gunstiger productmix. Het bedrijf bouwde de HBM4-leveringen uit. HBM is gestapeld geheugen waarmee AI-processors snel grote hoeveelheden gegevens kunnen verwerken. De voorlopige derdekwartaalcijfers splitsen de bijdrage van HBM nog niet uit. Alle recordwinst aan dat ene product toeschrijven zou daarom te ver gaan.

Het structurele argument is overtuigend: krachtigere AI-systemen hebben veel geheugen nodig, en voldoende rekenkracht zonder snelle toegang tot gegevens heeft weinig waarde. Technische goedkeuring door klanten, productieopbrengst en de koppeling met andere chips maken geavanceerd geheugen moeilijker te vervangen dan een willekeurig standaardonderdeel. Dat kan leveranciers langer onderhandelingsruimte geven.

Toch gaat een behoefte aan meer geheugencapaciteit niet automatisch samen met steeds hogere prijzen. De omzet wordt grofweg bepaald door verkochte hoeveelheid maal prijs per eenheid. Als de hoeveelheid 20 procent stijgt en de gemiddelde prijs 20 procent daalt, resteert 1,20 × 0,80 = 0,96: vier procent minder omzet. Productmix en kosten veranderen die uitkomst, maar nemen het onderliggende risico niet weg.

Hoge winsten geven Samsung, Micron en hun concurrenten bovendien geld én een reden om uit te breiden. Dat aanbod komt niet onmiddellijk beschikbaar. Wanneer meerdere uitbreidingen later tegelijk op gang komen, kan de markt echter sneller ontspannen dan de vraag afneemt. Een industrie hoeft dus niet terug te keren naar haar oude omvang om toch een pijnlijke prijscorrectie te beleven.

Microns kasstroom maakt de kracht én de afhankelijkheid zichtbaar

Micron meldde op 30 september 54,23 miljard dollar kwartaalomzet en 37,70 miljard dollar nettowinst. Zijn boekhoudkundige vierde kwartaal eindigde op 3 september en valt dus niet samen met Samsungs kalenderkwartaal. Micron rapporteerde 43,97 miljard dollar operationele kasstroom en 10,77 miljard dollar netto kapitaalinvesteringen. De aangepaste vrije kasstroom bedroeg 33,20 miljard dollar.

Dat is echte financiële slagkracht. In afgeronde bedragen blijft van iedere honderd dollar operationele kasstroom ongeveer 75,5 dollar over na de genoemde netto investeringen: 33,20 / 43,97 × 100. Dat betekent niet dat dit bedrag volledig kan worden uitgekeerd. Schuldaflossing, strategische verplichtingen en andere kasbewegingen kunnen er nog tegenover staan. Bovendien is de netto investeringsmaatstaf niet gelijk aan bruto fabrieksuitgaven; subsidies en andere posten maken verschil.

De rekening voor hoge geheugenprijzen ligt bij de afnemers: datacenterbouwers, fabrikanten van apparatuur en uiteindelijk hun klanten. Hoe sterker leveranciers hun prijs kunnen verhogen, hoe meer druk ontstaat om goedkoper geheugen te ontwerpen, efficiënter met capaciteit om te gaan of een extra leverancier toe te laten. De huidige winst financiert dus zowel uitbreiding door producenten als de zoektocht van klanten naar alternatieven.

De beste tegenwerping tegen het cyclische verhaal is dat klanten zekerheid willen en daarvoor langdurige afspraken sluiten. Technisch complexere producten kunnen ook langer schaars blijven. Dat maakt het onverstandig automatisch dezelfde neergang te verwachten als in elke eerdere geheugencyclus. Het rechtvaardigt alleen nog niet de aanname dat de huidige winst per aandeel zonder onderbreking kan worden doorgetrokken.

Goedkoop op topwinst kan duur blijken op normale winst

Micron sloot op 7 oktober op 1.088 dollar, vóór de Samsung-cijfers in Seoul. De gerapporteerde nettowinst per verwaterd aandeel over boekjaar 2026 bedroeg 74,33 dollar. De eigen berekening 1.088 / 74,33 geeft 14,6 keer jaarwinst. Wie viermaal de kwartaalwinst van 32,87 dollar gebruikt, komt op slechts 8,3 keer. Die laatste verhouding veronderstelt vier identieke topkwartalen en is geen gerapporteerde jaarwaardering.

Draai het om: bij een veronderstelde redelijke waardering van vijftien keer winst vraagt 1.088 dollar om 72,53 dollar duurzame jaarwinst per aandeel. Voor 25 procent bruto koerswinst eind 2029 is 90,67 dollar nodig: 1.088 × 1,25 / 15. Dat is de economische opgave achter de ogenschijnlijk bescheiden multiple. Vijftien is een rekenaanname, geen objectieve juiste prijs.

Als de normale jaarwinst slechts 40 dollar blijkt, betaalt de koper bij dezelfde referentiekoers 27,2 keer winst. Als 100 dollar houdbaar wordt, is het 10,9 keer. De discussie over goedkoop of duur kan dus nauwelijks worden gevoerd zonder eerst een standpunt over de cyclus in te nemen. Het dividend verandert die verhouding niet wezenlijk; toekomstige winst en het benodigde investeringsniveau doen dat wel.

Drie routes naar 2029 laten de inzet voor Micron zien

Onze eigen scenario’s gebruiken kalenderjaren 2027 tot en met 2029 en jaarlijkse nettowinst per aandeel als modelvariabele. Dat zijn geen Micron-prognoses voor zijn verschoven boekjaar. Per jaar geldt modelkoers in dollar = aangenomen jaarwinst per aandeel × aangenomen multiple. Peildatum is 8 oktober 2026; de vergelijking begint bij de Amerikaanse slotkoers van 7 oktober. Dividend, valuta, kosten en belasting zijn niet meegerekend.

In het basisscenario groeit de afzet, maar nemen uitzonderlijke marges af. Bij jaarwinsten van 100, 85 en 90 dollar en twaalf keer winst ontstaan koersen van 1.200, 1.020 en 1.080 dollar. De laatste koers ligt ongeveer gelijk aan de referentie, ondanks een hogere jaarwinst dan in boekjaar 2026. Groei alleen compenseert hier nauwelijks de lagere waardering.

In de sterke variant blijft geavanceerd geheugen schaars en slagen klanten erin hun AI-uitgaven te verdienen. Jaarwinsten van 130, 150 en 170 dollar, tegen vijftien keer, leveren 1.950, 2.250 en 2.550 dollar op. In de zwakke variant groeit capaciteit sneller dan rendabele vraag. Jaarwinsten van 60, 35 en 45 dollar, tegen tien keer, geven 600, 350 en 450 dollar. Aan deze paden zijn geen waarschijnlijkheden gekoppeld.

Ons oordeel: de groei van AI-geheugen is structureler dan de huidige marges. Dat is positief voor de omvang van de industrie, maar onvoldoende om ieder geheugenfonds tegen elke prijs aantrekkelijk te maken. Samsungs koersreactie is daarom geen bewijs dat de AI-vraag verdwijnt. Zij herinnert beleggers eraan dat een recordbedrijf nog geen recordrendement oplevert. Hogere volumes bij stabiele prijzen, sterke kasstroom na uitbreiding en aantoonbaar langdurige afname zouden het positieve scenario steviger maken. Oplopende voorraden, lagere contractprijzen en sneller groeiende investeringen dan afzet zouden juist waarschuwen dat de winsten vooruitlopen op wat duurzaam is.

Lees ook: Samsung breekt zijn winstrecord en zet de geheugenmarkt op scherp.

Omslag: Jay Y. Lee, executive chairman van Samsung, tijdens een gala in het British Museum. Archieffoto van 30 september 2026. Foto: Samsung Newsroom Korea, Gebruiksvoorwaarden Samsung Newsroom Korea.