Hims groeit hard en houdt per verkoop toch minder over

De kwaliteit van die groei verzwakte. De brutomarge daalde van 76% naar 64%, de nettowinst sloeg om in een verlies van $86,3 miljoen en de vrije kasstroom kwam uit op negatief $68,2 miljoen.

De waardering vraagt kas, niet alleen leden. Bij $30,12 moet Hims laten zien dat zorginkoop, marketing, voorraad en werkkapitaal minder snel groeien dan de omzet.

Hims verkoopt digitale consulten, recepten en abonnementen voor onder meer haaruitval, seksuele gezondheid en gewichtsverlies. Dat model kan aantrekkelijk zijn: de klant komt online binnen, het platform bundelt zorg en levering, en een abonnement kan terugkerende omzet opleveren.

Maar juist bij snelle groei kan de boekhoudkundige omzet mooier ogen dan de economie. In het tweede kwartaal groeide de omzet stevig, terwijl de brutomarge twaalf procentpunt daalde. Dat verschil is groot genoeg om een afzonderlijke analyse te verdienen.

Twaalf procentpunt is meer dan een detail

Bij $753,2 miljoen kwartaalomzet levert 76% brutomarge ongeveer $572 miljoen brutowinst op. Bij 64% blijft ongeveer $482 miljoen over. Het verschil is circa $90 miljoen in één kwartaal, vóór marketing, technologie, personeel en administratie.

De daling kan meerdere oorzaken hebben. De productmix kan verschuiven naar behandelingen met hogere inkoop- of fulfilmentkosten. Internationale uitbreiding en nieuwe zorgcategorieën vragen investeringen. Ook kan Hims tijdelijk meer service leveren om klanten te winnen of te behouden.

Het goede tegenargument is dat een lager percentage acceptabel kan zijn wanneer het absolute bedrag aan brutowinst sterk groeit en later schaalvoordeel volgt. Een onderneming hoeft niet iedere categorie op dezelfde marge te verkopen. De zorg is pas structureel wanneer het bedrijf steeds meer omzet nodig heeft om dezelfde operationele bijdrage te verdienen.

Aangepaste EBITDA was positief, vrije kasstroom niet

Hims rapporteerde $60,3 miljoen aangepaste EBITDA. Dat laat zien dat de operationele motor niet volledig vastloopt. Toch was de operationele kasstroom negatief $35,9 miljoen en de vrije kasstroom negatief $68,2 miljoen.

Het verschil zit onder meer in werkkapitaal, investeringen en posten die buiten aangepaste EBITDA vallen. Voor een groeibedrijf kan een tijdelijke uitstroom rationeel zijn. Voorraad wordt opgebouwd voordat de klant betaalt, nieuwe faciliteiten kosten eerst geld en internationale expansie loopt voor op omzet.

Toch blijft vrije kasstroom de strengste test. Met kas kan Hims groeien zonder nieuwe aandelen of schuld. Als aangepaste EBITDA stijgt terwijl de kas structureel achterblijft, moet de belegger goed begrijpen waar het geld blijft.

Lees ook: Hoe lang kan Hims zo hard blijven groeien zonder dat de aandeelhouder echte winst ziet?. Groei is pas waardevol wanneer ze per aandeel en na alle kasuitgaven zichtbaar wordt.

Meer omzet kan de margeval opvangen, maar niet gratis

Hims kan de lagere brutomarge gedeeltelijk compenseren met extra volume. Om bij 64% marge dezelfde brutowinst te verdienen als $753,2 miljoen omzet tegen 76%, is ongeveer $894 miljoen kwartaalomzet nodig. Dat is bijna 19% meer omzet, alleen om de oude brutowinst op dezelfde omzetbasis te evenaren.

Daar komen marketing en klantenservice nog bovenop. Als de extra omzet nieuwe klanten vereist die duur zijn om te werven, schuift het probleem naar de volgende kostenregel. Het verdienmodel wordt sterker wanneer bestaande klanten langer blijven, meerdere behandelingen afnemen en minder intensieve ondersteuning nodig hebben.

Regulering is een apart risico. Vooral rond samengestelde afslankmedicatie kan toegang tot producten veranderen door regels, rechtszaken of afspraken met fabrikanten. Een platform dat sterk op één categorie leunt, kan daardoor snel van mix veranderen. Hims probeert dat risico te spreiden via bredere zorg en internationale expansie, maar die strategie vraagt opnieuw kapitaal.

De jaarverwachting laat weinig ruimte voor een permanent lek

Het bedrijf verwacht voor 2026 $3,1 miljard tot $3,3 miljard omzet en $275 miljoen tot $325 miljoen aangepaste EBITDA. Het midden van die band impliceert een aangepaste EBITDA-marge van ongeveer 9,4%.

Dat is een bruikbare ankerwaarde, maar geen vrije kasstroom. Aandelenbeloning, investeringen en werkkapitaal moeten worden betaald of leiden tot verwatering. De nettowinst van negatief $86,3 miljoen in het tweede kwartaal laat zien dat de weg tussen aangepaste EBITDA en resultaat voor aandeelhouders lang kan zijn.

Wat moet $30,12 waarmaken?

Bij een beurswaarde rond $7 miljard betaalt de markt al voor verdere schaal. De reverse waardering rekent daarom niet met omzet alleen, maar met vrije kasstroom in 2029.

De benodigde kas hangt sterk af van de multiple die beleggers over drie jaar nog willen betalen. Een hoge multiple veronderstelt dat Hims dan nog snel groeit en een verdedigbaar platform heeft. Een lagere multiple vraagt meer gerealiseerde kasstroom.

De aandelenbasis staat expliciet in de berekening. Groei met veel aandelenbeloning kan de ondernemingswaarde vergroten, terwijl de waarde per bestaand aandeel achterblijft. Hetzelfde geldt voor een overname die omzet toevoegt maar met nieuwe aandelen wordt betaald.

Negen mogelijke koersen

De scenario's combineren vrije kasstroom, een koers-vrije-kasstroommultiple en een verwaterde aandelenbasis voor september 2027, 2028 en 2029. Netto kas of schuld is op nul gezet en wordt dus niet dubbel geteld.

Het bearscenario veronderstelt dat de brutomarge laag blijft, kasconversie traag verbetert en verwatering doorloopt. Het middenpad vraagt herstel van de marge en een duidelijke omslag naar positieve vrije kasstroom. Het gunstige scenario vereist dat internationale groei en meerdere behandelingen per klant samengaan met sterke retentie en beperkte verwatering.

Voor de komende kwartalen zijn drie cijfers doorslaggevend: brutomarge, operationele kasstroom en het aantal verwaterde aandelen. Abonnees en omzet blijven belangrijk, maar zij vertellen niet welk deel van de groei uiteindelijk bij één aandeel terechtkomt.