Greg Abel koopt Berkshire-aandelen alleen onder de intrinsieke waarde

In het kort

Berkshire Hathaway kocht in het tweede kwartaal van 2026 eigen aandelen in. In mei betaalde het concern gemiddeld $476,01 per B-aandeel en in juni $487,98. De koers stond op 28 september op $505,28. Dat verschil is interessant, omdat Berkshire geen vast inkoopprogramma heeft: het bestuur koopt alleen wanneer het de prijs aantrekkelijk vindt tegenover een conservatieve schatting van de intrinsieke waarde.

We rekenen met de verhandelbare Class B. Eén Class A-aandeel is economisch gelijk aan 1.500 B-aandelen. Onder Greg Abel blijft de centrale vraag dezelfde als onder Warren Buffett: waar levert één dollar kapitaal de meeste toekomstige waarde per aandeel op? Eigen aandelen inkopen is daarbij een investering zoals een overname, maar dan in het bedrijf dat het bestuur het beste kent.

Boekwaarde is een startpunt, geen eindwaarde

Berkshire rapporteerde per 30 juni $747,910 miljard eigen vermogen. Op dat moment waren er 1.431.693 Class A-equivalente aandelen. Omgerekend is dat ongeveer $348 boekwaarde per B-aandeel. Bij $505,28 noteert de B-klasse dus rond 1,45 keer de boekwaarde.

Boekwaarde onderschat een deel van de economische waarde. Spoorbedrijf BNSF, energiebedrijven en veel industriële dochters staan niet voortdurend tegen actuele marktwaarde op de balans. Merken, distributienetwerken en schaal kunnen meer waard zijn dan hun boekwaarde. Omgekeerd kan boekwaarde te hoog blijken wanneer activa minder verdienen dan verwacht of claims oplopen.

Daarom gebruikt Berkshire geen openbare vaste koers/boekwaardegrens meer voor inkoop. De onderneming vergelijkt de prijs met een intern oordeel over intrinsieke waarde en houdt tegelijk voldoende liquiditeit. Het kwartaalrapport noemt een minimum van $30 miljard aan kasgeld en Amerikaanse staatsobligaties voordat inkopen mogen plaatsvinden.

De prijs van inkoop bepaalt de opbrengst

In mei kocht Berkshire 1,46 miljoen B-aandelen terug tegen gemiddeld $476,01. In juni waren dat 7,14 miljoen B-aandelen tegen $487,98. Ook werden A-aandelen ingekocht. Over het eerste halfjaar kostte de inkoop in totaal $4,444 miljard.

Een miljard dollar trekt bij $476 meer aandelen in dan bij $505. Dat lijkt een open deur, maar het verschil telt jarenlang door. Na een verstandige inkoop delen minder aandelen in dezelfde toekomstige winst. Wordt boven intrinsieke waarde gekocht, dan verliest de achterblijvende aandeelhouder juist waarde.

Het feit dat Berkshire in het kwartaal kocht, bewijst niet dat iedere huidige koers aantrekkelijk is. De gemiddelde betaalde prijs was lager dan $505,28 en intrinsieke waarde verandert met resultaten, markten en nieuwe informatie. Wel geeft de inkoop aan dat het bestuur bij die eerdere niveaus voldoende marge zag.

De beste tegenwerping is dat een iets hogere inkoopprijs weinig uitmaakt wanneer Berkshire tientallen jaren waarde blijft opbouwen. Dat klopt tot op zekere hoogte. Voor een uitzonderlijk bedrijf kan wachten op de perfecte prijs duurder zijn dan redelijk inkopen. Maar de onderneming zelf heeft juist naam gemaakt met prijsdiscipline. Beleggers zouden een hogere lat moeten hanteren wanneer de multiple oploopt.

Operationele winst is nuttiger dan de kwartaalwinst

De nettowinst van Berkshire bedroeg in het tweede kwartaal $25,667 miljard. Dat bedrag bevat waardeveranderingen en gerealiseerde resultaten op de aandelenportefeuille. Die kunnen per kwartaal tientallen miljarden bewegen zonder dat de operationele bedrijven beter of slechter draaien.

Daarom kijkt de analyse naar de onderliggende motoren: verzekeringen, BNSF, energie en de verzameling productie-, diensten- en detailhandelsbedrijven. BNSF verdiende in het tweede kwartaal $1,558 miljard, tegenover $1,466 miljard een jaar eerder. Het spoor profiteert van schaal en een netwerk dat moeilijk te kopiëren is, maar blijft gevoelig voor vrachtvolume, lonen en brandstof.

Verzekeringen verdienen op twee manieren. De operationele verzekeringswinst komt uit premies minus claims en kosten. Daarnaast krijgt Berkshire float: geld dat nu wordt ontvangen en soms pas jaren later nodig is voor claims. Zolang underwriting winstgevend of ongeveer kostendekkend blijft, is die float een goedkope financieringsbron voor beleggingen.

Een rampenjaar kan de verzekeringswinst tijdelijk hard raken. Energie vraagt voortdurend kapitaal voor netwerken, productie en veiligheid. Industriële dochters reageren op de economie. De kracht van Berkshire is dat deze kasstromen niet perfect gelijk bewegen en dat de holding kapitaal tussen onderdelen kan verschuiven.

Wat moet $505,28 waarmaken?

Bij een onderneming als Berkshire is winst per aandeel minder stabiel door de beursportefeuille. Daarom gebruikt de reverse waardering boekwaarde per B-aandeel als anker. Wie 8% koersrendement per jaar verlangt en in 2029 nog 1,35 keer boekwaarde wil betalen, heeft dan ongeveer $473 boekwaarde per B-aandeel nodig.

Vanaf circa $348 per juni 2026 komt dat neer op ongeveer 10,7% boekwaardegroei per jaar. Dat is ambitieus maar niet onmogelijk. Operationele winst, herbelegde verzekeringsfloat, dividenden en inkoop beneden intrinsieke waarde kunnen allemaal helpen. Grote overnames of zwakke beursmarkten kunnen het pad juist onrustig maken.

De rekensom is conservatief op één punt en kwetsbaar op een ander. Boekwaarde mist economische goodwill van sterke bedrijven, maar bevat wel marktwaarde van beursbeleggingen. Een daling van grote aandelenposities raakt het eigen vermogen direct. De multiple kan bovendien dalen wanneer beleggers onder nieuw leiderschap een hogere onzekerheidsmarge vragen.

Drie paden onder Greg Abel

De scenario's combineren mogelijke boekwaarde per B-aandeel met een koers/boekwaardemultiple. Ze zijn geen koersdoelen en bevatten geen dividend, omdat Berkshire geen regulier dividend uitkeert. Het rendement moet dus komen uit waardegroei en een eventueel veranderende multiple.

Het middenscenario veronderstelt dat de boekwaarde van $390 in 2027 naar $465 in 2029 groeit en dat de markt 1,35 keer boekwaarde betaalt. Daarvoor moeten de operationele bedrijven degelijk presteren en moet kapitaal per saldo waarde toevoegen. Het gunstige scenario combineert snellere boekwaardegroei met een multiple van 1,55. Dat vraagt sterk verzekeringsresultaat, goede markten en overtuigende kapitaalallocatie. Het bear-scenario rekent met tragere groei en 1,15 keer boekwaarde.

Greg Abel erft daarmee geen simpele kasmachine, maar een systeem voor kapitaalallocatie. De beoordeling van zijn werk hoort niet af te hangen van één grote overname of één kwartaalwinst. Belangrijker zijn de winstkracht van de dochters, de kosten van nieuwe investeringen en het aantal aandelen waarover de waarde wordt verdeeld.

Bij $505,28 ligt de koers boven de niveaus waarop Berkshire in het tweede kwartaal inkocht. Dat maakt het aandeel niet automatisch duur, maar wel minder vanzelfsprekend. De beleggingscasus wordt sterker wanneer boekwaarde en operationele winst sneller groeien dan de koers, of wanneer het bestuur opnieuw aandelen koopt tegen prijzen die achteraf duidelijk aantrekkelijk blijken.

Lees ook: Wat de lange termijn van Berkshire beleggers leert over kapitaalallocatie