De dollar bepaalt mee wat Vanguards S&P 500-ETF jou oplevert

In het kort

VUSA is een eenvoudige manier om met één beursorder de S&P 500 te volgen, maar de eurokoers vertelt niet het hele verhaal. Het fonds bezit Amerikaanse aandelen, rekent intern in dollars en keert dividend uit. Daardoor bepalen ook de dollar, de uitkering en de sterke concentratie in de grootste technologiebedrijven het uiteindelijke rendement. Bij het slot van 29 september noteerde VUSA op Euronext Amsterdam €128,13. De reverse waardering laat zien dat een degelijk rendement nog steeds flinke winstgroei van de onderliggende bedrijven vraagt.

Een ETF voelt vaak overzichtelijker dan een afzonderlijk aandeel. Dat is terecht als het gaat om spreiding over ondernemingen. Het is minder terecht als daaruit de conclusie volgt dat alle risico's zijn verdwenen. VUSA spreidt over 504 effecten, maar de tien grootste posities wegen samen 39,3 procent. Bovendien neemt een notering in euro het dollarrisico niet weg. De rekening van een Nederlandse belegger wordt in euro's opgemaakt, terwijl de economische bezittingen dollars vertegenwoordigen.

We kijken hier naar de distribuerende Vanguard S&P 500 UCITS ETF met ISIN IE00B3XXRP09, ticker VUSA op Euronext Amsterdam. Het fonds is Iers, fysiek replicerend en keert per kwartaal uit. De lopende kosten bedragen 0,07 procent per jaar. Dat zijn kleine details op papier, maar samen bepalen ze hoe het rendement van de index in de portefeuille terechtkomt.

Een euro-notering is geen eurobelegging

Vanguard berekent de intrinsieke waarde van deze shareclass in dollars. Op 28 september was de officiële NAV $145,53. De beurslijn in Amsterdam handelt in euro. Tussen die twee bedragen staat geen vast wisselkoersschild. Als de S&P 500 in dollars stijgt en de dollar tegelijk tegenover de euro daalt, kan een deel van de aandelenwinst verdwijnen.

De rekensom is multiplicatief. Acht procent koerswinst in dollars en acht procent daling van de dollarkoers heffen elkaar niet precies op. De uitkomst is ongeveer 0,6 procent verlies in euro. Dat verschil lijkt klein, maar wordt belangrijker bij grotere bewegingen. Omgekeerd werkt een sterkere dollar als extra rugwind voor een eurobelegger.

Valuta is daarmee geen aparte gok die boven op VUSA wordt gelegd. Het zit al in de positie. Een belegger kan dat accepteren omdat bedrijven in de S&P 500 wereldwijd actief zijn en een deel van hun omzet buiten de Verenigde Staten verdienen. Dat biedt enige economische spreiding, maar geen perfecte bescherming. De winst van een Amerikaanse multinational, de beursmultiple en de wisselkoers reageren bovendien niet altijd in dezelfde richting.

Het dividend verdwijnt uit de koersgrafiek

VUSA is distribuerend. Dat betekent dat ontvangen dividenden niet automatisch in het fonds worden herbelegd, maar per kwartaal worden uitgekeerd. Op de ex-dividenddatum daalt de fondskoers in beginsel met de waarde van de uitkering. Wie alleen naar het koersverloop kijkt, vergelijkt daarom niet het volledige rendement met een accumulerende ETF.

Het factsheet vermeldde per 31 augustus een dividendrendement van de portefeuille van 1,1 procent. Dat is geen belofte voor de toekomstige uitkering. Amerikaanse ondernemingen kunnen hun dividend verhogen, verlagen of overslaan. Ook bronbelasting en de fiscale behandeling van het Ierse fonds beïnvloeden wat er uiteindelijk beschikbaar is. De precieze persoonlijke netto-opbrengst hangt vervolgens af van de rekening en fiscale situatie van de belegger.

In de volgende module staat de uitkering daarom apart naast de koers. Bij een eindkoers van €150 en een veronderstelde jaarlijkse netto-uitkering van €1,25 komt het cash-totaalrendement over drie jaar hoger uit dan het koersrendement. Herbeleggen kan het resultaat verder veranderen, maar is hier bewust niet meegenomen. Zo wordt dezelfde uitkering niet dubbel geteld.

Voor een eerlijke vergelijking tussen VUSA en een accumulerende S&P 500-ETF moet het totaalrendement centraal staan. De één ontvangt cash en kan zelf herbeleggen. Bij de ander blijft het dividend in het fonds. Het economische verschil zit vervolgens in kosten, belasting, timing en gedrag, niet in het feit dat de ene koersgrafiek vanzelf harder lijkt te stijgen.

Vijfhonderd effecten zijn niet gelijk verdeeld

Volgens het Vanguard-factsheet bestond de portefeuille eind augustus uit 504 effecten. Dat klinkt breed, en dat is het ook ten opzichte van een portefeuille met tien losse aandelen. Toch is de index gewogen naar beurswaarde. De grootste ondernemingen krijgen daardoor vanzelf het meeste gewicht. De top tien besloeg 39,3 procent van het fonds.

Die concentratie is geen fout in het product. VUSA doet precies wat de S&P 500-index voorschrijft. Het gevolg is wel dat een correctie bij de grootste bedrijven sterker doorwerkt dan het aantal posities doet vermoeden. Wanneer de top tien vijftien procent daalt en de rest vijf procent stijgt, levert de topgroep ongeveer 5,9 procentpunt verlies en de rest ongeveer 3,0 procentpunt winst. Het fonds staat dan per saldo lager.

Het gunstige tegenargument is krachtig. De grootste ondernemingen zijn groot geworden omdat ze veel winst, kasstroom en marktmacht opbouwden. Een gelijkgewogen aanpak zou automatisch meer kapitaal toewijzen aan kleinere en vaak minder winstgevende ondernemingen. Marktkapitalisatie is daarmee niet alleen een bron van concentratie, maar ook een mechanisme dat winnaars laat meegroeien.

De zwakke plek ontstaat wanneer waarderingen veel sneller oplopen dan de winstkracht. Dan maakt een groot indexgewicht de portefeuille gevoeliger voor een daling van multiples. De index hoeft niet te voorspellen of een aandeel duur is. Hij vergroot simpelweg het gewicht zolang de beurswaarde groeit. Dat is efficiënt en goedkoop, maar niet waarderingsneutraal.

Wat moet de S&P 500 waarmaken?

Het factsheet zette de koers-winstverhouding van de portefeuille per 31 augustus op 25,2 en de koers-boekwaardeverhouding op 5,3. De gemiddelde ROE, het rendement op eigen vermogen, bedroeg 29 procent. Dat zijn kenmerken van een winstgevende verzameling bedrijven, maar ook van een markt die al veel kwaliteit waardeert.

Reverse waardering draait de normale vraag om. We voorspellen niet eerst een koers, maar vragen welke groei nodig is voor een gewenst rendement. Stel dat de belegger acht procent koersrendement per jaar verlangt, de multiple in 2029 daalt naar 22 en de dollar dan vijf procent minder waard is in euro's. Met 0,07 procent jaarlijkse fondskosten vraagt de huidige prijs om een stevige groei van de winst per fondsdeel.

De uitkomst is geen consensusverwachting. Ze maakt zichtbaar welke combinatie nodig is. Een hogere eindmultiple verlaagt de vereiste winstgroei, maar betekent dat de markt in 2029 nog steeds een forse prijs voor elke dollar winst betaalt. Een sterkere dollar helpt de eurokoers, maar verandert niets aan de operationele winst van de onderliggende ondernemingen. Een lagere rendementseis maakt de lat eenvoudiger, maar ook het verwachte rendement bescheidener.

De beste onderbouwing voor een hoge waardering is dat de grootste bedrijven productiever blijven en hun winst per aandeel sneller laten groeien dan de economie. De belangrijkste bedreiging is dat de markt veel van die groei al heeft ingeprijsd. Dan kan een prima winstontwikkeling samengaan met een matig beursrendement doordat de multiple daalt.

Drie jaar, drie paden

De scenario's voor september 2027, 2028 en 2029 combineren groei van de winst per fondsdeel, een eindmultiple en het valuta-effect. Het bear-scenario veronderstelt twee procent winstgroei, dalende multiples en een zwakkere dollar. Het middenscenario rekent met acht procent groei en geleidelijk lagere multiples. Het gunstige scenario vraagt dertien procent groei, hoge waarderingen en een sterkere dollar.

De koersen zijn mogelijke uitkomsten, geen koersdoelen. Cashdividend staat er bewust buiten en kan met de eerdere module worden toegevoegd. De scenario's laten vooral zien dat de wisselkoers en de waardering in drie jaar net zo belangrijk kunnen zijn als de onderliggende winstgroei. Een belegger koopt met VUSA dus niet alleen de Amerikaanse economie, maar ook de prijs die de markt vandaag voor die winst vraagt.

Waar het om draait

VUSA blijft een sterke bouwsteen voor wie goedkoop en breed in grote Amerikaanse ondernemingen wil beleggen. Het fonds is liquide, fysiek en transparant. De zwakke plek zit niet in de structuur, maar in de verwachtingen rond de onderliggende index. Een belegger moet tegelijk kunnen leven met concentratie, een hoge startmultiple en een dollar die ook tegen kan werken.

De nuttigste controle is daarom niet dagelijks naar de ETF-koers kijken. Belangrijker zijn de winstgroei per fondsdeel, de waardering van de S&P 500, de ontwikkeling van de dollar en de daadwerkelijk ontvangen uitkering. Samen vormen die vier grootheden het rendement dat in euro's op de rekening verschijnt.

Lees ook: Deze twee aandelen zijn AI-poortwachters en horen in elke watchlist

Zolang de winst per fondsdeel duidelijk groeit, blijft VUSA een logische brede bouwsteen; zonder die groei is €128,13 vooral een hoge prijs voor bekende kwaliteit.