Palantirs kasberg wordt over steeds meer aandelen verdeeld

In het kort

Palantir rapporteerde over het tweede kwartaal $1,220 miljard aangepaste vrije kasstroom, goed voor een marge van 63 procent. Dat is uitzonderlijk. Tegelijk liep de aandelenbeloning op tot $265 miljoen en steeg het aantal aandelen. Voor een aandeelhouder zijn beide feiten belangrijk. De beurskoers van $186,97 op 29 september vraagt dat de onderneming niet alleen veel kas genereert, maar ook snel genoeg winst per bestaand aandeel opbouwt.

Softwarebedrijven kunnen een groot verschil laten zien tussen kasstroom, boekhoudkundige winst en economische winst voor de eigenaar. Klanten betalen vooruit, terwijl een deel van de vergoeding aan medewerkers in aandelen wordt voldaan. De kasrekening ziet er daardoor sterk uit. De rekening verdwijnt niet, maar verschijnt als verwatering: dezelfde onderneming wordt over meer aandelen verdeeld.

Bij de cijfers van 3 augustus meldde Palantir $1,935 miljard kwartaalomzet, 93 procent meer dan een jaar eerder. De GAAP-operationele winst bedroeg $912 miljoen, een marge van 47 procent. Aangepast kwam de operationele winst op $1,194 miljard en de marge op 62 procent. Die cijfers laten zien hoe schaalbaar het model kan zijn. Ze maken het des te belangrijker om precies te bepalen welke kosten in elke maatstaf zitten.

Vrije kasstroom is echt, maar niet de hele eigenaarswinst

Palantirs aangepaste vrije kasstroom van $1,220 miljard kwam boven de aangepaste operationele winst uit. Vooruitbetalingen, weinig kapitaalintensieve software en een sterke incasso kunnen zo'n kasprofiel ondersteunen. Het bedrijf hoeft geen fabrieken te bouwen om extra softwarelicenties te leveren. Dat is een wezenlijk voordeel.

Aandelenbeloning bedroeg in het kwartaal $265 miljoen, 66 procent meer dan een jaar eerder. Dat is een echte beloning voor medewerkers. De kosten staan in de GAAP-winst, maar leiden niet direct tot een kasuitgave. Wie alleen aangepaste vrije kasstroom gebruikt en aandelenbeloning negeert, behandelt die beloning alsof ze gratis is.

De module trekt de aandelenbeloning economisch van de vrije kasstroom af en toont vervolgens wat er gebeurt als de onderneming aandelen inkoopt om verwatering te compenseren. Dat is geen officiële kasstroomdefinitie. Het is een eigenaarsblik: hoeveel cash blijft over nadat medewerkers zijn beloond en eventuele verwatering wordt geneutraliseerd?

Het gunstige tegenargument is dat aandelenbeloning talent aantrekt en medewerkers laat delen in de waardegroei. Als die medewerkers veel meer omzet en winst creëren dan de waarde van de nieuwe aandelen, worden bestaande aandeelhouders per saldo rijker. De vraag is dus niet of aandelenbeloning altijd slecht is, maar of de waarde per aandeel sneller groeit dan het aantal aandelen.

Het aantal aandelen is onderdeel van de waardering

Palantir rapporteerde gemiddeld 2,400 miljard basisaandelen en 2,569 miljard verwaterde aandelen in het kwartaal. Het verwaterde aantal omvat opties en andere potentiële aandelen die bij een winstgevend bedrijf in de EPS worden verwerkt. Eind 2025 stonden ongeveer 2,391 miljard gewone aandelen uit. Uitgifte door opties en restricted stock units vergrootte de basis in 2026 verder.

Een stijgende jaarwinst kan daardoor samengaan met een trager stijgende winst per aandeel. Bij $10 miljard jaarwinst en drie procent nettoverwatering per jaar komt na drie jaar ongeveer $3,56 EPS uit. Zonder nieuwe verwatering zou dat ongeveer $3,89 zijn. Het verschil lijkt op jaarbasis beheersbaar, maar werkt ook daarna door.

Inkoop kan de verwatering compenseren, maar kost cash. Bij een hoge beurskoers koopt elke dollar minder aandelen terug. Dat maakt inkoop als reparatiemiddel duurder. Het beste scenario is daarom dat aandelenbeloning als percentage van omzet daalt en de winst per aandeel groeit zonder een steeds grotere kasuitgave aan inkoop.

Palantir had eind juni $9,2 miljard cash en kortlopende Amerikaanse staatsobligaties. De balans geeft ruimte. Toch creëert cash op de balans pas extra waarde wanneer die productief wordt gebruikt. Een grote kaspositie mag niet worden opgeteld bij de waardering en tegelijk worden gebruikt om structurele verwatering buiten beeld te houden.

Marges kunnen hoog blijven, maar de groeibasis wordt groter

De Amerikaanse commerciële omzet groeide 149 procent naar $764 miljoen. De Amerikaanse overheidsomzet steeg negentig procent naar $809 miljoen. Samen kwam de Amerikaanse omzet op $1,573 miljard. De onderneming verhoogde de jaarverwachting naar $8,150 tot $8,158 miljard omzet en $4,889 tot $4,897 miljard aangepaste operationele winst.

Zo'n groei maakt vaste ontwikkelings- en verkoopkosten beter draagbaar. Bestaande software kan bij meer klanten worden ingezet en uitbreiding binnen een klant vergt minder acquisitiekosten dan een volledig nieuwe relatie. De operationele hefboom is dus reëel. De vraag is hoe lang een groei boven vijftig procent vol te houden is zodra de omzetbasis groter wordt.

Bij 35 procent jaarlijkse groei vanaf vier keer de Q2-omzet komt de modelomzet in 2029 rond $19 miljard uit. Met 35 procent nettomarge hoort daar ongeveer $6,6 miljard nettowinst bij. Dat is een enorme stap vanaf de huidige basis, maar nog steeds lager dan wat sommige waarderingscombinaties verlangen.

Het positieve scenario is dat Palantir een operationele laag wordt waarop organisaties hun data, rechten en AI-acties organiseren. Zo'n positie verhoogt overstapkosten. De bedreiging komt van grote cloudplatforms, gespecialiseerde software en intern gebouwde systemen. Als integratie eenvoudiger wordt, moeten de voordelen van Palantir zichtbaar blijven in snellere beslissingen, lagere kosten en betere controle.

Wat moet de huidige koers waarmaken?

Bij $186,97 bedroeg de beurswaarde ongeveer $480 miljard. De trailing EPS van circa $1,17 levert een koers-winstverhouding rond 160 op. Dat getal zegt vooral dat de markt een veel hogere toekomstige winst verwacht. De onderneming kan niet langzaam in de waardering groeien.

De reverse module gebruikt 2,70 miljard economische aandelen in 2029. Voor tien procent koersrendement per jaar en een eindmultiple van 45 is dan ongeveer $5,53 EPS nodig, oftewel bijna $15 miljard jaarwinst. Dat is meer dan de omzetverwachting voor 2026. De vergelijking maakt de schaal van de verwachting zichtbaar.

Een eindmultiple van 65 verlaagt de vereiste winst, maar betekent dat de markt ook in 2029 een uitzonderlijke prijs betaalt. Een lagere rendementseis maakt de lat haalbaarder, maar geeft de belegger minder vergoeding voor het risico. De onderneming kan de huidige koers alleen goedmaken met een combinatie van hoge groei, zeer sterke marges en beperkte verwatering.

Drie scenario's tot 2029

Het bear-scenario gebruikt EPS van $1,50 in 2027, $1,90 in 2028 en $2,40 in 2029, met dalende multiples van 70 naar 45. Het middenscenario laat EPS groeien naar $5,00 en de multiple dalen naar 50. Het gunstige scenario bereikt $7,50 EPS in 2029 bij een multiple van 65.

De mogelijke koersen lopen breed uiteen. Dat is geen zwakte van de berekening, maar een eerlijke afspiegeling van het aandeel. Bij een lage startwinst en hoge waardering hebben kleine veranderingen in groei, marge en multiple een groot koerseffect. Daarom is één koersdoel minder nuttig dan een reeks expliciete aannames.

Waar het om draait

Palantir levert uitzonderlijke groei en marges. De kasstroom is sterk en de balans solide. Het risico zit niet in de vraag of dit een goed softwarebedrijf is, maar in hoeveel van die kwaliteit de huidige koers al veronderstelt. Een belegger moet daarom per aandeel rekenen, niet alleen per onderneming.

De belangrijkste signalen zijn de GAAP-operationele marge, aandelenbeloning als percentage van omzet, het verwaterde aantal aandelen en vrije kasstroom na inkoop. Als omzet en GAAP-winst sneller groeien dan de aandelenbasis, ontstaat echte waarde per aandeel. Als aangepaste maatstaven sneller stijgen dan de eigenaarswinst, blijft de onderneming sterk groeien terwijl het rendement achterblijft.

Lees ook: Tussen deze twee aandelen is het grootste bedrijf niet vanzelf het beste aandeel

Palantirs groei rechtvaardigt een premie zolang de GAAP-winst per verwaterd aandeel minstens even overtuigend blijft als de aangepaste kasstroom.