ASM stak 111,7 miljoen euro in één kwartaal in onderzoek en toch verdient dat pas als een nieuwe processtap de fabriek in komt

In het kort

ASM International gaf in het tweede kwartaal van 2026 €111,7 miljoen uit aan onderzoek en ontwikkeling. Dat was 11,1 procent van de kwartaalomzet. Voor een gewone fabrikant zou zo’n percentage uitzonderlijk zijn. Voor een leverancier van chipmachines is het de prijs om bij de volgende productiegeneratie in de fabriek te blijven.

ASM verdient vooral aan atomic layer deposition en epitaxy. Deze technieken brengen extreem dunne en gelijkmatige materiaallagen aan. Nieuwe transistorstructuren en complexere bedrading vragen meer van zulke stappen. Een gewonnen proces kan jaren omzet en service opleveren. Een gemiste kwalificatie kan even lang pijn doen.

Bij €833,20 op 24 september betaalt de belegger voor toekomstige processtappen die nog niet allemaal in de winst staan. De centrale vraag is hoeveel extra omzet, marge en kas de huidige R&D later moet opleveren om die waardering te dragen.

R&D is vandaag een kostenpost en morgen een toegangsbewijs

Een nieuwe machine wordt niet direct in een productiefabriek geplaatst. Eerst volgen laboratoriumtests, samenwerking met de klant, kwalificatie en vaak maanden van verbetering. Pas wanneer de opbrengst en betrouwbaarheid voldoende zijn, kan een leverancier grotere orders winnen.

Daardoor ligt de kasuitgave ver vóór de omzet. ASM betaalt ingenieurs en testapparatuur nu, terwijl de fabriek van de klant misschien pas over twee jaar volume draait. De investering is waardevol wanneer zij een extra processtap wint die bij meerdere klanten kan worden verkocht.

Met €447 miljoen jaarlijkse R&D, dertig procent operationele marge op nieuwe omzet en vijftien procent gewenst extra rendement is ongeveer €224 miljoen extra jaaromzet nodig. Dit is geen voorspelling, maar een maat voor de economische lat. Een succesvol platform kan jarenlang boven die drempel verdienen.

Orders worden niet op de besteldatum winst

Een chipfabrikant bestelt machines lang voordat de complete productielijn draait. Levering, installatie en acceptatie bepalen wanneer ASM omzet kan boeken. Daardoor kan een sterk orderboek en een zwak kwartaal tegelijk voorkomen.

Bij een startorderboek van €3 miljard en een conversie van 25 procent van het resterende bedrag per kwartaal wordt na vier kwartalen ongeveer €2,05 miljard omzet. Circa €950 miljoen blijft over. Nieuwe orders en annuleringen zijn niet meegenomen.

De omzetsnelheid zegt weinig zonder de productmix. Een geavanceerd ALD-systeem kan een andere marge hebben dan service of een minder complexe machine. Snelle orderconversie met een zwakke mix kan minder winst opleveren dan tragere levering van hoogwaardige systemen.

Bij de kwartaalcijfers van 28 juli meldde ASM €1,003 miljard omzet, 51,9 procent brutomarge en 33 procent aangepaste operationele marge. Voor de tweede jaarhelft verwachtte de onderneming meer dan twintig procent groei tegen constante valuta. De combinatie van groei en marge is belangrijker dan één van beide apart.

De installed base maakt de winst minder cyclisch

Iedere geplaatste machine kan later onderhoud, onderdelen en upgrades opleveren. Die serviceomzet is doorgaans stabieler dan de verkoop van nieuwe systemen. Een fabriek kan een uitbreiding uitstellen, maar bestaande machines moeten blijven draaien.

Met 7.000 actieve systemen, €140.000 serviceomzet per systeem en dertig procent operationele marge ontstaat in het model €294 miljoen bijdrage. De werkelijke installed base en contractmix kunnen verschillen. Het verband is belangrijk: meer verkochte machines bouwen een terugkerende inkomstenlaag voor latere jaren.

Service beschermt niet tegen iedere cyclus. Wanneer klanten fabrieken sluiten of oudere systemen minder gebruiken, daalt ook de vraag naar onderdelen. Toch maakt de installed base de winst voorspelbaarder dan die van een leverancier die alleen nieuwe machines verkoopt.

Technologie wint de stap, schaal houdt de marge

ASM concurreert met Applied Materials, Lam Research en Tokyo Electron. Een chipfabriek gebruikt meerdere leveranciers en kan per processtap een andere winnaar kiezen. Klanten spreiden risico, maar veranderen niet graag een gekwalificeerd proces.

Die overstapkosten geven ASM macht nadat een machine is goedgekeurd. Voorafgaand aan die goedkeuring is de concurrentie juist zwaar. R&D moet leiden tot betere opbrengst, hogere doorvoer of lagere kosten per wafer. Een technisch elegante oplossing zonder economische winst voor de klant wint weinig volume.

China en exportbeperkingen vormen een apart risico. Beperkingen kunnen bepalen welke systemen waar geleverd mogen worden. Een verschuiving in klantmix kan omzet en marge veranderen, zelfs wanneer de wereldwijde chipvraag groeit.

Valuta telt mee omdat ASM in euro rapporteert en wereldwijd verkoopt. Daarom gebruikt de onderneming vaak groei tegen constante wisselkoersen. Voor de aandeelhouder blijft de uiteindelijke eurokas per aandeel leidend.

Wat vraagt €833,20?

Bij negen procent gewenst koersrendement en een eindmultiple van dertig keer winst is in september 2029 ongeveer €35,96 winst per aandeel nodig.

Vanaf een modelbasis van €23,80 vraagt dat bijna vijftien procent jaarlijkse groei. De omzet mag harder groeien, maar als brutomarge of operationele marge daalt, komt minder daarvan per aandeel terecht.

In het bear-scenario stijgt de winst per aandeel van €21 in 2027 naar €24 in 2029, terwijl de multiple daalt van 27 naar 23. De mogelijke koersen zijn €567, €550 en €552. Groei blijft bestaan, maar de markt betaalt minder voor cyclisch risico.

Het middenpad gebruikt €26, €29 en €33 winst per aandeel. Met multiples van 32, 31 en 31 volgen €832, €899 en €1.023. Dit vraagt blijvende vraag naar leading-edge logic en een brutomarge rond het huidige niveau.

In het gunstige pad loopt de winst per aandeel op naar €31, €37 en €43. Multiples van 36, 35 en 35 leveren €1.116, €1.295 en €1.505. Daarvoor moet R&D meerdere processtappen winnen en moet service meegroeien.

De volgende node moet de rekening betalen

ASM heeft een sterke technologische positie en een balans die het bedrijf in staat stelt door de cyclus heen te investeren. De waardering geeft weinig ruimte voor een reeks gemiste kwalificaties of langdurige margedruk.

Let daarom op R&D als percentage van de omzet, nieuwe kwalificaties, orderconversie en servicegroei. Hoge R&D is geen probleem wanneer zij marktaandeel en winst per aandeel bouwt. Zij wordt een probleem wanneer omzetgroei uitblijft en de brutomarge tegelijk daalt. De machine van morgen moet uiteindelijk de onderzoeksrekening van vandaag betalen.

Daarmee is innovatie bij ASM geen verhaal naast de waardering, maar precies de motor die haar moet rechtvaardigen.

Lees ook: Waarom de AI-honger ook de leveranciers van chipmachines raakt