Zet de afschrijvingen van Alphabet nu op je radar want daar landt de AI-rekening van tientallen miljarden straks in de winst

In het kort

Alphabet sloot op 25 september op $343,92 voor het stemgerechtigde Class A-aandeel GOOGL. Het bedrijf investeert tientallen miljarden dollars in datacenters, chips en netwerkcapaciteit om Search, Gemini en Cloud te versterken. Die investering verschijnt direct in de kasstroom en later via afschrijvingen in de winst. De waardering blijft alleen stevig wanneer AI de zoekmachine relevanter maakt, verkeerskosten beheerst en nieuwe omzet oplevert zonder dat de operationele marge wegzakt.

Alphabet heeft een ongebruikelijk sterke uitgangspositie. Google Search vangt miljarden commerciële vragen op het moment dat iemand actief naar informatie, een product of een dienst zoekt. Adverteerders betalen omdat die intentie dicht bij een aankoop ligt. YouTube voegt bereik en kijktijd toe, terwijl Cloud infrastructuur en software verkoopt aan ondernemingen. Dezelfde AI-capaciteit kan dus meerdere activiteiten helpen.

De rekening is ook gezamenlijk. Chips, koeling, energie en datacenters worden gebouwd voordat vaststaat welk product de beste opbrengst geeft. Een deel beschermt Search tegen concurrentie van chatbots, een deel ondersteunt Cloud en een deel bouwt nieuwe toepassingen. Voor de aandeelhouder telt niet welk team de server gebruikt, maar of het totale rendement op het geïnvesteerde kapitaal stijgt.

De afschrijving vertelt wanneer de AI-rekening de winst bereikt

Capex is de kasuitgave voor vaste activa. Alphabet schrijft servers en gebouwen vervolgens over meerdere jaren af. Wanneer $85 miljard jaarlijkse investering gemiddeld vijf jaar meegaat, ontstaat op termijn ongeveer $17 miljard jaarlijkse afschrijving uit die ene investeringslaag. Bij 35 procent operationele marge is bijna $49 miljard extra omzet nodig om alleen die afschrijving te dragen.

De uitkomst is geen omzetprognose, maar een schaaltest. Een langere levensduur verlaagt de jaarlijkse afschrijving, zolang apparatuur economisch bruikbaar blijft. Snelle veroudering van AI-chips doet het tegenovergestelde. Nieuwe generaties kunnen veel efficiënter zijn, waardoor oude servers technisch functioneren maar economisch minder aantrekkelijk worden.

Daarom moet de belegger kasstroom en winst samen lezen. Vrije kasstroom daalt wanneer Alphabet investeert. De winst reageert later via afschrijving. Wanneer omzet en marge snel genoeg groeien, kan de onderneming beide dragen. Wanneer dat niet gebeurt, lijkt de winstmarge eerst stabiel terwijl de kas al harder wordt aangesproken.

Search moet beter worden zonder meer marge weg te geven

AI-overzichten kunnen de zoekervaring verbeteren omdat gebruikers sneller een antwoord krijgen. Ze kunnen ook minder klikken naar websites veroorzaken en meer rekenkosten per zoekopdracht vragen. De economische vraag is daarom niet alleen hoeveel mensen zoeken, maar hoeveel commerciële waarde Alphabet per zoekopdracht behoudt na extra computerkosten en betalingen aan partners.

Bij $220 miljard modelomzet betekent twee procentpunt lagere operationele marge $4,4 miljard minder jaarwinst. Dat is de operationele hefboom. Een kleine daling lijkt onschuldig, maar wordt op Alphabet-schaal groot. Omgekeerd kan een beter advertentiemodel de marge verhogen wanneer relevantere advertenties meer omzet genereren zonder evenredig meer verkoopkosten.

De sterkste optimistische lezing is dat AI Search juist waardevoller maakt. Meer complexe vragen leveren rijkere commerciële signalen, Gemini trekt gebruikers die anders naar concurrenten gaan en adverteerders krijgen betere hulpmiddelen om campagnes te maken. Het sterke tegenargument is dat generatieve antwoorden dure rekenkracht vragen en minder ruimte laten voor traditionele links. Alphabet kan dan marktaandeel verdedigen, maar tegen een lagere winst per vraag.

Verkeerskosten bepalen hoeveel advertentieomzet echt blijft hangen

Alphabet betaalt andere partijen om Google als standaardzoekmachine of distributiepartner te gebruiken. Deze traffic acquisition costs, meestal TAC genoemd, zijn een directe aftrek van advertentieomzet. Zij laten zien dat zelfs een dominante zoekmachine voor een deel van haar bereik moet betalen.

Bij $250 miljard advertentieomzet en TAC van 20 procent gaat $50 miljard naar partners. Trek daarnaast $90 miljard overige operationele kosten af en er blijft $110 miljard modelbijdrage over. Een paar procentpunt verandering in TAC heeft daardoor een groot effect. Regels rond standaarddeals, onderhandelingen met platformbedrijven en verschuiving naar eigen Google-producten bepalen de uitkomst.

Dit is ook waar regelgeving financieel wordt. Wanneer toezichthouders distributiedeals beperken, kan Alphabet minder TAC betalen, maar ook bereik verliezen. Het netto-effect hangt af van hoeveel gebruikers Google uit eigen voorkeur blijven kiezen. Een juridisch besluit is dus niet automatisch positief of negatief; de elasticiteit van gedrag bepaalt de economische uitkomst.

Lees ook: Dit is hoe je Meta aandelen kan waarderen voor de komende 3 jaar

Cloud biedt een tweede route voor de infrastructuur. Wanneer externe klanten dezelfde datacenters en AI-chips gebruiken, verdient Alphabet omzet buiten advertenties. Dat maakt de kapitaalbasis breder. Cloudgroei is echter kapitaalintensief en concurrentie met Amazon en Microsoft kan prijzen drukken. Hogere omzet is waardevol wanneer de operationele winst en vrije kasstroom evenredig meegroeien.

Ook energie wordt een financiële beperking. Een datacenter verdient niets wanneer de stroomaansluiting later komt dan de servers. Alphabet kan capaciteit reserveren, eigen energiecontracten afsluiten en ontwerpen efficiënter maken, maar de fysieke bouwtijd verdwijnt niet. Daardoor is aangekondigde capex niet hetzelfde als direct beschikbare rekenkracht. Een goede uitvoering laat drie stappen op elkaar aansluiten: het gebouw wordt op tijd opgeleverd, de chips bereiken een hoge benutting en producten zetten die capaciteit om in omzet. Een vertraging in één stap verlaagt het rendement op de hele keten.

$343,92 vraagt dat winstgroei de multiple ondersteunt

De reverse waardering rekent terug welke winst per aandeel nodig is. Bij 9 procent gewenst koersrendement en een eindwaardering van 23 keer de winst is in september 2029 ongeveer $19,38 winst per aandeel nodig. De precieze vergelijking met de actuele winstbasis vraagt voorzichtigheid door eenmalige posten en aandeleninkoop. De richting is wel helder: een lagere eindmultiple verhoogt de vereiste winst fors.

Alphabet heeft een grote nettokaspositie en koopt aandelen in. Dat ondersteunt de waarde per aandeel, maar mag niet dubbel worden geteld. In een koers-winstmodel zit rente-inkomen in de winst en de aandelenbasis in de winst per aandeel. Een aparte toevoeging van alle kas bovenop dezelfde winst kan de waarde overschatten. Het belangrijkste is of inkoop de aandelenbasis verlaagt nadat aandelenbeloning is gecompenseerd.

De scenario’s voor 2027, 2028 en 2029 combineren winst per aandeel en multiple. Bear veronderstelt margedruk in Search, zware afschrijvingen en een lagere waardering. Midden gaat uit van sterke Search, groeiende Cloudwinst en discipline bij kosten. Gunstig veronderstelt dat Gemini zowel gebruikers als advertentieopbrengst verhoogt en de infrastructuur door meerdere producten wordt benut.

De berekende koersband loopt in 2027 van ongeveer $360 tot $696, in 2028 van $361 tot $840 en in 2029 van $360 tot $999. Midden geeft $525, $576 en $644. De brede band komt vooral door het samengestelde effect van winst en multiple. Het gunstige scenario vraagt veel meer dan marktaandeel behouden; het vraagt dat AI een nieuwe opbrengstlaag wordt.

AI moet Search winstgevender maken, niet alleen moderner

Alphabet kan de AI-rekening waarschijnlijk betalen. Het bedrijf heeft hoge marges, veel kas en meerdere platforms met miljarden gebruikers. De relevante vraag is of betalen hetzelfde is als waarde creëren. Wanneer capex vooral nodig is om bestaande zoekomzet te verdedigen, blijft de opbrengst lager dan wanneer dezelfde infrastructuur nieuwe advertentie- en cloudomzet bouwt.

Daarom zijn drie cijfers samen belangrijk: vrije kasstroom na capex, afschrijving als percentage van omzet en de operationele marge van Google Services. Stijgt de omzet terwijl deze marge stabiel blijft en de vrije kasstroom herstelt, dan draagt het bedrijf de rekening. Daalt de marge terwijl capex hoog blijft, dan betalen aandeelhouders meer voor dezelfde economische positie.

Bij $343,92 gaat de markt uit van een sterke combinatie van Search, Cloud en kapitaaldiscipline. Dat is mogelijk, maar niet gratis. AI moet de zoekmachine niet alleen aantrekkelijker maken voor gebruikers. Het moet advertenties meetbaar effectiever maken en de infrastructuur over genoeg omzet verdelen. Zolang dat gebeurt, is de hoge investering een verdedigingsmuur. Zonder dat bewijs wordt dezelfde muur vooral duur onderhoud.

De komende kwartalen moeten laten zien welk van beide paden de kasstroom volgt.

Vooral de verhouding tussen extra omzet en nieuwe afschrijving maakt die ontwikkeling voor aandeelhouders zichtbaar.

Even tussendoor: als je dit interessant vindt, dit is precies wat we dagelijks doen om jou en andere beleggers te helpen. Word nu lid en krijg 50 procent korting met de code INSIDER.