Wat als de lage kosten van de iShares Core S&P 500 ETF minder uitmaken dan het dollarrisico dat de eurobelegger er stilzwijgend bij koopt?

In het kort

CSPX wordt op Euronext Amsterdam in euro verhandeld, maar het fonds is niet naar euro afgedekt. De onderliggende S&P 500-aandelen noteren vrijwel allemaal in dollars. Een Nederlandse belegger koopt dus Amerikaanse bedrijven én de beweging van de dollar tegenover de euro.

De iShares Core S&P 500 UCITS ETF USD (Acc) heeft ISIN IE00B5BMR087, is gevestigd in Ierland en herbelegt dividend. De gekozen beurslijn sloot op 25 september rond €731,80. De lopende kosten bedragen 0,07 procent per jaar. Dat is laag, maar een valutabeweging van 5 procent is ruim zeventig keer zo groot als één jaar TER.

Dat maakt de handelsvaluta vooral een praktisch detail. De economische vraag is wat de winsten van de S&P 500 doen, welke multiple beleggers betalen en hoeveel dollars één euro later koopt. Wie CSPX als eurobelegging ziet, kan daardoor een belangrijk deel van het rendement verkeerd inschatten.

Voor de lange termijn hoeft dat geen reden te zijn om het fonds te mijden. Amerikaanse bedrijven verkopen wereldwijd en een dollarpositie kan juist spreiding geven tegenover inkomsten en spaargeld in euro. Het punt is dat de belegger die keuze bewust maakt. Een euroticker is geen verzekering tegen een zwakkere dollar en ook geen garantie dat het rendement netjes aansluit op de Amerikaanse indexgrafiek.

Een eurokoers is geen eurodekking

Wanneer CSPX op Amsterdam wordt gekocht, rekent de broker af in euro. De market maker vertaalt de waarde van de onderliggende portefeuille naar de beurskoers. Dat voorkomt dat de belegger zelf dollars hoeft te wisselen. Het verwijdert de dollarblootstelling niet.

Een eenvoudig voorbeeld helpt. Stijgt de S&P 500 in dollars met 8 procent en daalt de dollar tegelijk 5 procent tegenover de euro, dan blijft voor de eurobelegger ongeveer 2,6 procent over vóór kosten. De percentages worden vermenigvuldigd, niet alleen opgeteld. Bij een sterkere dollar werkt hetzelfde mechanisme juist mee.

De module laat de gevoeligheid meteen zien. De TER beweegt in honderdsten van een procent, terwijl aandelen en valuta met hele procenten veranderen. Dat betekent niet dat kosten onbelangrijk zijn. Over tientallen jaren tellen kleine kosten op. Voor een periode van drie jaar bepaalt valuta vaak veel meer.

Een tegenwerping is dat Europese beleggers uiteindelijk ook in dollars consumeren, bijvoorbeeld via geïmporteerde technologie of reizen. De economische bescherming kan dus nuttig zijn. Toch blijft het voor de portefeuille belangrijk om te weten waar het risico zit. Een notering in euro verandert dat niet.

Winstgroei kan door een zwakkere dollar verdwijnen

De S&P 500 handelt tegen een hoge winstmultiple. De iShares-pagina liet rond 24 september een koers-winstverhouding van ongeveer 30,4 zien. Bij zo'n waardering is winstgroei nodig om de koers te dragen, zeker wanneer de multiple later normaliseert.

Stel dat de onderliggende winst 8 procent groeit, maar de P/E daalt van 30,4 naar 28. In dollars blijft het koersresultaat dan ongeveer vlak. Daalt de dollar daarnaast 5 procent tegenover de euro, dan ziet de Nederlandse belegger een negatief resultaat, ondanks hogere bedrijfswinsten.

Dit is de reden dat een goed jaar voor Amerikaanse ondernemingen niet automatisch een goed jaar voor CSPX in euro is. De bedrijven kunnen prima presteren terwijl de vertaling tegenzit. Het omgekeerde komt ook voor: matige winstgroei kan in euro toch aardig ogen wanneer de dollar sterker wordt.

Op lange termijn zijn omzet, marges en kasstromen de belangrijkste waardedrijvers. Valuta kan echter jaren achter elkaar helpen of tegenwerken. Wie over drie jaar geld nodig heeft, heeft minder tijd om zo'n beweging uit te zitten dan iemand met een horizon van dertig jaar.

Accumulating betekent dat dividend in het fonds blijft

CSPX is een accumulating shareclass. Het fonds keert het ontvangen dividend niet als cash uit, maar herbelegt het. De waarde komt daardoor terug in de intrinsieke waarde en uiteindelijk in de beurskoers. Het dividend nog eens bij het koersrendement optellen zou dubbel tellen.

Dat is anders dan bij een uitkerende ETF, waar de koers rond de uitkering daalt en de belegger cash ontvangt. Voor het totale rendement kan de uitkomst vergelijkbaar zijn, afgezien van belasting en frictie. Het verschil zit vooral in de route.

De module combineert koersrendement, dividend, valuta en kosten. Bij 6 procent jaarlijks koersrendement in dollars, 1,2 procent dividend, 2 procent dollardaling en 0,22 procent totale kosten en frictie blijft na drie jaar ongeveer 15 procent totaalrendement in euro over. Verander de dollar naar 2 procent stijging en de uitkomst verbetert fors.

De 0,22 procent is een modelinvoer, geen nieuwe TER. De officiële TER is 0,07 procent. De extra ruimte in de schuif maakt zichtbaar dat dividendbelasting en handelsfrictie ook kunnen meetellen. Ze worden niet nogmaals ergens anders afgetrokken.

De index blijft geconcentreerd in Amerikaanse megabedrijven

De valutahoek staat niet los van de samenstelling. De grootste technologiebedrijven verdienen weliswaar wereldwijd geld, maar rapporteren in dollars en wegen zwaar in de index. Dat zorgt voor een dubbele gevoeligheid: hun winsten reageren op valuta en de ETF vertaalt de hele portefeuille daarna naar euro.

Een zwakkere dollar kan Amerikaanse exporteurs helpen, omdat buitenlandse omzet bij vertaling meer dollars oplevert. Tegelijk verlaagt diezelfde zwakkere dollar het resultaat van de eurobelegger. Een deel kan elkaar dus compenseren, maar niet netjes één op één. Kosten, prijszettingsmacht en de geografische mix verschillen per onderneming.

Spreiding over ongeveer vijfhonderd aandelen blijft een kracht. Een slecht bedrijf bepaalt het fonds niet. Toch betekent vijfhonderd namen niet dat alle risico's gelijk verdeeld zijn. De grootste posities en één muntregime hebben een duidelijke invloed.

Wie dat wil verminderen, kan een valuta-afgedekte shareclass gebruiken of Amerikaanse aandelen combineren met beleggingen uit andere regio's. Afdekken kost geld en kan tegenwerken wanneer de dollar stijgt. Het is geen gratis verbetering, maar een bewuste keuze over welk risico de belegger wil dragen.

Wat moet €731,80 waarmaken?

Reverse waardering begint bij de huidige koers. Wie vanaf €731,80 jaarlijks 8 procent koersrendement wil, heeft na drie jaar ongeveer €922 nodig. Bij een eind-P/E van 27 en een cumulatieve dollardaling van 5 procent moet de onderliggende winst ongeveer 12,8 procent per jaar groeien.

De uitkomst verandert sterk met de dollar. Bij een stabiele munt is minder winstgroei nodig. Bij een 10 procent zwakkere dollar stijgt de vereiste groei. De berekening gebruikt de winstmultiple maar telt dividend niet nog eens bij het koersdoel op. Omdat CSPX accumuleert, zit dividend uiteindelijk in de fondswaarde.

Een hoge startmultiple hoeft niet tot een slecht rendement te leiden. Sterke en brede winstgroei kan hem dragen. Het risico is dat beleggers tegelijk minder willen betalen voor elke euro winst. Dan moet de winst sneller groeien om dezelfde koers te halen.

Drie koerspaden in euro

In het bearscenario groeit de onderliggende winst in 2027, 2028 en 2029 met 2, 3 en 4 procent per jaar. De P/E daalt naar 27, 25 en 23, terwijl de dollar respectievelijk 6, 4 en 2 procent per jaar verzwakt. De mogelijke koersen komen rond €624, €568 en €538 uit.

Het middenscenario rekent met 7 procent winstgroei per jaar, een multiple die van 30 naar 28 loopt en een dollar die van lichte tegenwind naar lichte rugwind gaat. Dat geeft ongeveer €746, €820 en €921.

In het gunstige scenario groeit de winst met 10 tot 11 procent per jaar, blijft de P/E rond 30 tot 31 en stijgt de dollar 2 procent per jaar. Dan komen ongeveer €836, €1.015 en €1.212 in beeld.

De precieze uitkomsten bewegen mee met de schuiven. Het zijn scenario's, geen koersdoelen. Ze tonen vooral dat hetzelfde Amerikaanse winstpad heel andere eurokoersen kan opleveren wanneer de dollar verandert.

Conclusie

CSPX blijft een eenvoudige en goedkope manier om de S&P 500 te volgen. De accumulating shareclass herbelegt dividend en de TER van 0,07 procent is scherp. De eenvoud van het product mag alleen niet worden verward met de afwezigheid van risico.

Bij €731,80 koopt de belegger een hoge Amerikaanse winstmultiple, een geconcentreerde groep grote ondernemingen en een niet-afgedekte dollarpositie. Dat kan prima passen bij een lange horizon. Het helpt wel om het rendement in drie onderdelen te bekijken: groei van de onderliggende winst, verandering van de multiple en de euro-dollarverhouding. De beursregel in euro verandert alleen hoe je afrekent, niet wat je bezit.

Lees ook: Waarom een goedkope index nog steeds een dure portefeuille kan bevatten.