Tien reuzen bepalen ruim een derde van Vanguards S&P 500-ETF

Een indexfonds voelt breed omdat er honderden namen in zitten. Dat beeld klopt juridisch, maar economisch maar gedeeltelijk. Volgens Vanguard bestond de portefeuille eind augustus uit 504 aandelen. NVIDIA woog 8,079%, Apple 7,031% en Microsoft 5,693%. Tel Amazon, Alphabet, Broadcom, Meta, Micron en Tesla erbij op en de top tien komt op 37,793%. Een tegenvaller bij een paar megabedrijven weegt daardoor zwaarder dan sterke cijfers bij tientallen kleinere posities.

Wat de belegger precies koopt

De gekozen shareclass is Vanguard S&P 500 UCITS ETF USD Distributing, ticker VUSA en ISIN IE00B3XXRP09. Het fonds keert per kwartaal uit. De basisvaluta is dollar, maar de lijn op Euronext Amsterdam wordt in euro verhandeld. Dat laatste haalt het valutarisico niet weg. De Amerikaanse aandelen verdienen en rapporteren hoofdzakelijk in dollars, terwijl de Nederlandse belegger de waarde in euro ziet.

De koers van €129,85 is de slotwaarde die Vanguard voor 2 oktober vermeldde. De intrinsieke waarde stond op $146,29. Het verschil in valuta maakt een directe vergelijking zonder wisselkoers zinloos. Ook het dividendrendement moet niet los van de uitkeringskalender worden beoordeeld. Een kwartaaluitkering verlaagt op de ex-dividenddatum de fondswaarde en is geen gratis extra rendement.

De portefeuillekarakteristieken van 31 augustus geven een koers-winstverhouding van 25,2, een koers-boekwaardeverhouding van 5,3 en een rendement op eigen vermogen van 29,0%. De winstgroei stond op 24,1%. Dat laatste cijfer is sterk, maar ook gevoelig voor het gekozen meetmoment. Een index met veel cyclische technologie- en AI-winnaars kan na een uitzonderlijk winstjaar snel minder hard groeien.

De verborgen gezamenlijke factor

De grootste posities lijken verschillende bedrijven, maar hun winstverwachtingen zijn sterker verbonden dan de namen doen vermoeden. Microsoft, Amazon en Alphabet investeren zwaar in datacenters. NVIDIA, Broadcom en Micron leveren onderdelen voor die infrastructuur. Meta koopt capaciteit om advertentie- en AI-producten te verbeteren. Wanneer de cloudbedrijven hun investeringen verhogen, profiteren leveranciers én afnemers eerst tegelijk.

Die keten kan later ook dezelfde kant op tegenvallen. Als het rendement op AI-capaciteit lager blijkt, verminderen cloudbedrijven hun bestellingen. Leveranciers voelen dat direct, terwijl de kopers achterblijven met afschrijvingen op eerder aangeschafte servers. De tien grootste posities zijn dus niet tien volledig onafhankelijke winstbronnen. Een deel is één grote weddenschap op de economische opbrengst van digitale infrastructuur.

Dat maakt de vergelijking met een gelijkgewogen S&P 500 relevant, al is dat geen automatisch beter alternatief. Een gelijkgewogen fonds verkoopt periodiek winnaars en koopt achterblijvers. Dat verlaagt concentratie, maar verhoogt handelsactiviteit en de blootstelling aan minder winstgevende bedrijven. VUSA laat marktwaarde het gewicht bepalen. Daardoor rijdt het fonds vanzelf mee met ondernemingen die hun waarde langdurig vergroten, maar ook met waarderingen die door enthousiasme oplopen.

Wat 25,2 keer winst verlangt

Een koers-winstverhouding is geen rendementsgarantie. Ze vertelt hoeveel jaarwinst de belegger voor de portefeuille betaalt. Bij 25,2 keer winst bedraagt het omgekeerde winstrendement ongeveer 4,0%. Dat kan aantrekkelijk worden wanneer de winst per aandeel jarenlang groeit. Het wordt minder aantrekkelijk wanneer de groei afzwakt en de markt later 20 in plaats van 25 keer winst betaalt.

De interactieve berekening koppelt winstgroei aan een eindwaardering. Bij 7% jaarlijkse winstgroei en een daling naar 23 keer winst ontstaat nog steeds een redelijke koersontwikkeling, aangevuld met uitkeringen. Maar dezelfde operationele groei kan bij een lagere multiple grotendeels verdwijnen in waarderingskrimp. Dit is precies waarom een uitstekend bedrijf en een uitstekende ETF niet bij iedere prijs hetzelfde verwachte rendement bieden.

De kostenratio en tracking difference werken eveneens door, al zijn ze per jaar klein. Kosten worden dagelijks uit de fondswaarde gehaald en drukken het totaalrendement. De werkelijke afwijking tegenover de index kan daarnaast ontstaan door dividendbelasting, handel en replicatie. De fondsdocumentatie en de gerealiseerde tracking difference zijn daarvoor nuttiger dan alleen de geadverteerde kostenratio.

Valuta maakt het rendement grilliger

Voor een eurobelegger bestaat het koersrendement uit de beweging van de Amerikaanse aandelen plus de verandering van de dollar tegenover de euro. Een stijgende S&P 500 kan in euro minder opleveren als de dollar verzwakt. Het omgekeerde geldt ook. VUSA dekt het valutarisico niet systematisch af. De eurohandelslijn verandert daar niets aan.

Valuta is op korte termijn moeilijk te voorspellen. Daarom is het verstandiger om scenario's te gebruiken. Een sterke dollar kan een matig Amerikaans beursjaar verzachten. Een dalende dollar kan juist samenvallen met lagere Amerikaanse waarderingen en de terugval vergroten. Wie VUSA naast Europese activa bezit, kan valutadiversificatie nuttig vinden. Wie toekomstige uitgaven uitsluitend in euro heeft, moet beseffen dat de uitkomst extra beweegt.

De omgekeerde waardering

De nuttigste vraag is wat de huidige koers al verlangt. Bij een gewenst totaalrendement van 8% per jaar, een jaarlijkse uitkering van 1,6% en een eindwaardering van 23 keer winst moet de onderliggende winst volgens het model ongeveer 8% per jaar stijgen. Dat is haalbaar, maar niet bescheiden. De index moet dan na de recente sterke groei blijven leveren terwijl de multiple iets daalt.

Een hogere eindmultiple verlaagt de vereiste winstgroei, maar verplaatst het risico naar de waardering. Een lagere uitkering verhoogt de druk op koersgroei. De rekensom gebruikt de uitkering als kasstroom en telt haar niet nogmaals mee in de eindkoers. Valuta, belastingen en kosten blijven afzonderlijke factoren.

Een sterk tegenargument is dat de S&P 500 zichzelf vernieuwt. Zwakke bedrijven verdwijnen en succesvolle ondernemingen krijgen vanzelf meer gewicht. Dat mechanisme heeft historisch goed gewerkt. Toch beschermt het niet tegen een te hoge startwaardering of tegen een periode waarin de grootste bedrijven tegelijk worden herprijsd. Indexdiscipline haalt de noodzaak van voorspellen weg, maar niet het marktrisico.

Drie jaar, drie paden

De drie paden tonen hoe winstgroei, waardering en valuta elkaar over de komende jaren kunnen versterken of juist afremmen.

In het middenscenario stijgt VUSA naar €137 eind 2027, €148 eind 2028 en €159 eind 2029. Het bearscenario combineert lagere waarderingen, zwakkere megacapwinsten en een ongunstige dollar. Het gunstige scenario veronderstelt dat AI-investeringen daadwerkelijk productiviteit opleveren en de winstgroei breed genoeg wordt. De uitkeringen staan buiten deze koersen en horen voor totaalrendement apart te worden opgeteld.

De uitkomst is niet dat VUSA onvoldoende spreidt. De ETF biedt nog altijd blootstelling aan honderden winstgevende Amerikaanse ondernemingen tegen lage uitvoeringskosten. De nuance is dat het grootste deel van het rendement momenteel door een relatief kleine groep wordt bepaald. De prijs van €129,85 is daarom vooral een oordeel over de duurzaamheid van hun winst.

Lees ook: Hoeveel groei moet Nvidia na de AI-explosie nog leveren om de koers te dragen?

Conclusie

VUSA blijft een efficiënte bouwsteen voor wie de S&P 500 wil volgen en kwartaaluitkeringen wenst. De ETF is alleen minder neutraal dan het aantal posities suggereert. Bij 25,2 keer winst en 37,8% in de top tien koopt de belegger een geconcentreerde verwachting dat Amerikaanse megabedrijven hun hoge rendement op kapitaal vasthouden. Dat kan goed uitpakken, maar de veiligheidsmarge zit niet in het aantal namen. Ze zit in toekomstige winstgroei, een redelijke eindwaardering en het vermogen om een ongunstige valutaperiode uit te zitten.