Is het herstel bij Alfen echt begonnen nu de fabriek de vaste kosten weer ruim moet verdienen?

In het kort

Alfen groeide in de eerste helft van 2026 naar €261,5 miljoen omzet, 23,6% meer dan een jaar eerder. De aangepaste EBITDA bedroeg €16,4 miljoen, goed voor een marge van 6,3%. De groei kwam vooral uit energieopslag. Tegelijk daalde de groepsbrutomarge van 29,1% naar 26,1%. Meer omzet leverde dus nog geen evenredig hogere winst op.

Het aandeel noteerde op 25 september rond €12,26 op Euronext Amsterdam. Met ongeveer 21,75 miljoen aandelen is de beurswaarde circa €267 miljoen. Dat is klein vergeleken met de omzet, maar omzet alleen betaalt geen aandeelhouder. Alfen moet personeel, fabrieken, onderzoek, garanties en financiering dragen voordat er vrije kas overblijft.

De onderneming handhaafde bij de halfjaarcijfers een omzetverwachting van €435 miljoen tot €475 miljoen voor 2026 en een aangepaste EBITDA-marge van 4% tot 7%. De tweede jaarhelft zou zachter worden na een sterke start. Daardoor draait de belegging nu vooral om break-even: hoeveel omzet en welke mix zijn nodig om de vaste organisatie weer ruim te verdienen?

Break-even verschuift met iedere margepunt

Alfen verkoopt oplossingen voor elektriciteitsnetten, energieopslag en laden. De activiteiten delen technologie en klanten, maar hebben verschillende economie. Een opslagproject kan groot zijn en veel ingekochte batterijwaarde bevatten. Een laadoplossing kan kleiner zijn en een hogere brutomarge hebben. Netoplossingen hebben weer hun eigen materiaal- en projectrisico.

Wanneer de brutomarge daalt, moet dezelfde organisatie meer omzet draaien om break-even te komen. Dat is belangrijk bij een bedrijf dat al kosten heeft gemaakt voor groei. Engineers, verkoopteams en productiecapaciteit verdwijnen niet zodra één kwartaal zwakker is.

Bij €135 miljoen vaste kosten, €15 miljoen overige kaslasten en 27% brutomarge is ongeveer €556 miljoen omzet nodig om die lasten te dekken. Stijgt de brutomarge naar 30%, dan daalt de benodigde omzet naar €500 miljoen. Drie procentpunt verschil verandert de break-evenomzet dus met tientallen miljoenen.

Kosten besparen kan helpen, maar kent grenzen. Minder personeel verlaagt de vaste basis, terwijl te diepe ingrepen levering, service en productontwikkeling kunnen verzwakken. Een technisch bedrijf dat klanten laat wachten of kwaliteitsproblemen krijgt, bespaart vandaag en verliest morgen marge.

De productmix verklaart een deel van de druk

Energy Storage Systems leverde in de eerste helft €98,8 miljoen omzet, 87,8% meer dan een jaar eerder, met 22,8% brutomarge. Smart Grid Solutions kwam op €111,6 miljoen omzet en EV Charging op €51,1 miljoen. De laadactiviteit kromp, maar had met 39,5% een veel hogere gerapporteerde brutomarge dan opslag.

Daarmee ontstaat een ongemakkelijke uitkomst: het snelst groeiende segment kan de groepsmarge verlagen. Dat hoeft niet slecht te zijn wanneer opslagprojecten voldoende kas genereren en later serviceomzet opleveren. Het wordt wel een probleem wanneer volume groeit, werkkapitaal stijgt en de projectmarge te dun blijft.

De module laat zien hoe de gemengde brutomarge beweegt wanneer energieopslag een groter deel van de omzet wordt. Bij 38% opslag, 23% opslagmarge, 27% netmarge en 40% laadmarge komt de groepsmarge rond 28% uit. Verandert de mix of de opslagmarge, dan beweegt het groepsresultaat onmiddellijk.

Lees ook: Alles draait bij Alfen op €12,10 om cash uit projecten

Een vollere fabriek kan de hefboom terugbrengen

Alfen heeft de afgelopen jaren capaciteit en mensen opgebouwd voor een grotere markt. Wanneer de omzet tegenvalt, staan vaste kosten tegenover te weinig volume. Bij herstel hoeft niet iedere kostenpost even snel mee te groeien. Dat is de positieve operationele hefboom waar beleggers op hopen.

Bij €600 miljoen jaarcapaciteit, 75% bezetting en 27% brutomarge ontstaat €450 miljoen omzet en €121,5 miljoen brutowinst. Na €135 miljoen vaste kosten blijft de eenvoudige model-EBITDA negatief. Stijgt de bezetting naar 90% of de brutomarge, dan kan het resultaat snel omslaan.

De kwaliteit van de bezetting telt. Een fabriek kan druk zijn met projecten die weinig marge opleveren, veel herstelwerk vragen of slechte betalingsvoorwaarden hebben. Alfen moet daarom niet alleen orders winnen, maar ook prijs, projectselectie en klantvooruitbetalingen bewaken.

Het halfjaar liet op dat punt verbetering zien. Het werkkapitaal daalde met €23,1 miljoen naar €58,1 miljoen en de voorraad daalde naar €62 miljoen. De operationele kasstroom bedroeg €36,5 miljoen. Alfen eindigde met €6,2 miljoen nettokas, tegenover €20,7 miljoen nettoschuld eind 2025. Dat geeft lucht, maar één goede werkkapitaalbeweging is nog geen structurele vrije kasstroom.

Groei vraagt financiering voordat de klant betaalt

Grote opslag- en netprojecten vragen vaak materiaal voordat de eindfactuur is betaald. Voorraad en debiteuren kunnen daardoor kas opslokken. Klantvooruitbetalingen verminderen die behoefte. Contractvoorwaarden zijn dus bijna zo belangrijk als de projectmarge.

Alfen heeft geen ruime winstbuffer. Als projecten tegenvallen en werkkapitaal opnieuw oploopt, kan de balans snel belangrijk worden. Nieuwe schuld verhoogt rente en convenantrisico. Nieuw eigen vermogen verwatert bestaande aandeelhouders. De beste bescherming is structurele operationele kasstroom.

Concurrentie blijft stevig. Grote batterijleveranciers, integrators en lokale installateurs willen een deel van de opslagmarkt. Bij laadoplossingen drukken trage Europese verkopen en prijsconcurrentie. In netoplossingen is de vraag sterk door netcongestie, maar capaciteit bij klanten, vergunningen en personeel bepalen het tempo.

Wat moet €12,26 waarmaken?

Omdat de nettowinstbasis rond nul ligt, is een gewone koers-winstverhouding weinig bruikbaar. De reverse valuation begint daarom bij omzet, EBITDA, nettokas en het aantal aandelen.

Bij €580 miljoen omzet in 2029, een EV/EBITDA-multiple van 8, €18 miljoen nettokas en 21,75 miljoen aandelen is voor 10% jaarlijks koersrendement ongeveer 7,7% EBITDA-marge nodig. Dat ligt boven het midden van de bandbreedte voor 2026, maar niet buiten bereik wanneer bezetting en mix verbeteren.

De aandelenbasis is verstelbaar omdat financiering een echt risico blijft. Als het aantal aandelen stijgt, wordt dezelfde ondernemingswaarde over meer stukken verdeeld. In de scenario’s mag verwatering daarom niet worden vergeten. Nettokas wordt één keer toegevoegd; zij verschijnt niet nogmaals als aparte bonus.

Drie mogelijke paden voor 2027, 2028 en 2029

De scenario’s vertalen omzet, marge, financiering en verwatering naar een winst per aandeel en multiple.

De tabel gebruikt winst per aandeel als compacte einduitkomst van omzet, marge, financiering en verwatering. Bij een onderneming die dicht bij break-even zit, kan die winst snel veranderen.

Het bearscenario gebruikt €0,60, €1 en €1,50 winst per aandeel met een multiple van 5. De mogelijke koersen zijn €3, €5 en €7,50. Dat pad past bij dunne projectmarges, lage bezetting en extra financieringsdruk.

Het middenscenario gebruikt €1,40, €2,20 en €3 met een multiple van 8. Dat geeft €11,20, €17,60 en €24. Hier herstelt de bezetting, stabiliseert EV Charging en groeit opslag zonder dat werkkapitaal uit de hand loopt.

Het gunstige scenario gebruikt €2,20, €3,60 en €5,20 met multiples van 10, 10 en 9. De mogelijke koersen zijn €22, €36 en €46,80. Daarvoor moeten omzetgroei, brutomarge en kasconversie tegelijk verbeteren. Dat is mogelijk, maar veel veeleisender dan alleen een volle orderlijst.

Waar het voor beleggers op neerkomt

Alfen zit in aantrekkelijke markten. Elektrificatie vraagt sterkere netten, meer opslag en slimme laadoplossingen. De onderneming heeft producten, referenties en een Europese positie die waarde kunnen hebben wanneer de vraag aantrekt.

Bij €12,26 is geen perfecte toekomst ingeprijsd. Toch is goedkoop ten opzichte van omzet niet hetzelfde als goedkoop per aandeel. De fabriek en organisatie moeten weer ruim meer verdienen dan hun vaste kosten. Kijk daarom naar brutomarge per segment, bezetting, werkkapitaal en de netto aandelenbasis. Daar wordt zichtbaar of groei werkelijk in vrije kas verandert.

Bron coverfoto: Alfen, officiële archieffoto van CEO Michael Colijn. De foto is niet gemaakt bij de publicatie van de halfjaarcijfers op 18 augustus 2026.