Grotere maskers moeten High-NA van ASML rendabel maken

Een fotomasker bevat het patroon dat de lithografiemachine op een wafer projecteert. High-NA EUV gebruikt een grotere numerieke apertuur om kleinere details te printen. Door de optiek past bij de huidige maskergrootte minder van het patroon in één belichting. Grotere maskers kunnen dat nadeel verminderen. Voor een belegger is dat relevant omdat de adoptie van een machine niet alleen afhangt van resolutie, maar van de kosten per goede chip.

Resolutie is pas waardevol bij voldoende doorvoer

De eerste module combineert drie variabelen: productiviteit van het grotere masker, waferdoorvoer en opbrengst. Opbrengst, of yield, is het percentage chips dat goed uit de fabriek komt. Een machine die extreem kleine patronen maakt maar veel stilstand veroorzaakt, kan economisch minder aantrekkelijk zijn dan een iets oudere stap met hoge beschikbaarheid.

Intel meldde dat doorvoer en beschikbaarheid aan de verwachtingen voldeden en dat High-NA op geselecteerde lagen van Panther Lake is gebruikt. Dat is een tastbare stap, maar nog geen bewijs van brede inzet op elke kritische laag. Chipmakers kiezen per laag of de extra precisie de kosten rechtvaardigt. Soms kan High-NA meerdere processtappen vervangen. Soms blijven bestaande EUV-systemen goedkoper.

De route naar 12-inch maskers is lang. Een nieuw formaat raakt niet alleen ASML. Maskermakers, inspectiesystemen, pellicles, transportcontainers en de volledige fabriekslogistiek moeten mee. Dat maakt de samenwerking met TSMC, Intel en Samsung belangrijk. Zij verlaagt het risico dat ASML een technische oplossing bouwt waarvoor de keten niet op tijd klaar is.

De klant rekent in kosten per wafer

ASML verkoopt systemen met een zeer hoge aanschafprijs, maar klanten vergelijken die prijs met de waarde van minder processtappen, hogere yield en meer chips per wafer. De tweede module maakt daar een vereenvoudigde berekening van. Bij 600.000 wafers per jaar, €350 voordeel per wafer en €140 miljoen jaarlijkse systeemlast ontstaat €70 miljoen netto klantwaarde.

De echte berekening is complexer. Energie, onderhoud, maskers, resist, cleanroomruimte en de kosten van stilstand tellen mee. Ook de waarde van snellere introductie van een nieuwe chipgeneratie is belangrijk. Een fabrikant die maanden eerder produceert, kan een tijdelijk prijsvoordeel behalen dat veel groter is dan de directe procesbesparing.

Dit verklaart waarom High-NA eerst op de duurste logica en geheugentoepassingen verschijnt. Daar is de economische waarde van kleinere transistors of hogere geheugendichtheid het grootst. Brede adoptie volgt pas wanneer de totale kosten per goede chip overtuigend dalen.

De ordercyclus blijft grillig

Bij de kwartaalcijfers van 15 juli meldde ASML €9,3 miljard omzet en €2,9 miljard nettowinst. Voor heel 2026 verwachtte het bedrijf €43 tot €45 miljard omzet en een brutomarge van 54 tot 56%. Die cijfers tonen sterke vraag, maar de timing van orders en omzet blijft gevoelig voor klantgereedheid, exportregels en fabrieksplanning.

De geïnstalleerde basis geeft stabiliteit. Iedere nieuwe machine vergroot de toekomstige vraag naar service, upgrades en onderdelen. Dat deel van het model verzacht een tijdelijke daling in nieuwe systemen. Tegelijk maakt de concentratie bij enkele chipmakers ASML kwetsbaar voor investeringspauzes. TSMC, Samsung, Intel en geheugenspelers kunnen miljarden verschuiven wanneer eindvraag, subsidies of technologieplannen veranderen.

Het sterke tegenargument voor de hoge waardering is dat ASML een vrijwel unieke positie heeft in EUV. Klanten kunnen een kritische productiestap niet eenvoudig bij een andere machineleverancier kopen. Het bearish tegenargument is dat een monopolie geen onbeperkte vraag garandeert. Wanneer één machine productiever wordt, kan dezelfde klant soms met minder systemen meer wafers verwerken. Hogere klantproductiviteit moet daarom uiteindelijk samengaan met meer lagen, meer fabs of een hogere prijs per systeem.

Wat moet €1.653 waarmaken?

De reverse valuation rekent de koers terug naar winst per aandeel. Bij 10% gewenst totaalrendement, 0,5% dividendbijdrage en een eindwaardering van 38 keer winst is in 2029 ongeveer €57,50 winst per aandeel nodig. Dat vraagt een sterke groei vanaf de huidige winstbasis.

Een eindmultiple van 30 verhoogt de benodigde winst aanzienlijk. Een multiple van 45 verlaagt de operationele drempel, maar maakt de belegger afhankelijk van blijvend optimisme. Dit is de kern van de koers op recordniveau: zowel winstgroei als waardering moeten meewerken.

Nettokas en toekomstige inkoop kunnen de winst per aandeel ondersteunen. Ze mogen niet nogmaals als losse premie worden toegevoegd wanneer de lagere aandelenbasis al in de EPS zit. Het dividend draagt beperkt bij. De waarde moet hoofdzakelijk komen uit systemen, service en upgrades.

Mogelijke koersen voor drie jaar

Het bearpad veronderstelt dat klanten High-NA-capaciteit uitstellen, China-beperkingen de productmix drukken en de markt een lagere winstmultiple betaalt. Het middenpad gaat uit van adoptie volgens plan en groei van service met de geïnstalleerde basis. In het gunstige pad verlagen grotere maskers en hogere doorvoer de klantkosten sneller, waardoor orders versnellen.

De mijlpalen zijn helder. Samsung mikt op volumegebruik in 2028, TSMC op bredere High-NA-productie vanaf 2030 en de grotere maskers op productierijpheid in 2033. Voor de eerstvolgende drie jaar zijn vooral orders, systeemacceptatie, doorvoer en serviceomzet belangrijk. De 12-inch route ondersteunt de lange termijn, maar vult niet automatisch de winst van volgend jaar.

ASML heeft met High-NA opnieuw een technologie gebouwd die klanten nodig kunnen hebben om de wet van Moore economisch voort te zetten. De koers van €1.653 laat weinig ruimte voor een trage adoptie. Grotere maskers zijn daarom meer dan een technische voetnoot: zij moeten helpen de kosten per goede chip laag genoeg te maken om de volgende investeringsgolf te rechtvaardigen.

Lees ook: Waarom geeft ASML nu een cadeau van bijna €1 miljard aan 44.500 medewerkers?.