Een handvol klanten moet de extra machines van ASML kopen

De kwartaalcijfers van 15 juli waren sterk. ASML boekte €9,33 miljard omzet, 54% brutomarge en €2,92 miljard nettowinst. Het bedrijf verhoogde de omzetverwachting voor 2026 naar €43 miljard tot €45 miljard. Dat bevestigt de vraag, maar maakt de volgende vraag belangrijker: hoeveel van de nieuwe capaciteit is al economisch gedekt door klantplannen?

Topman Christophe Fouquet zei dat AI-investeringen de vraag naar geavanceerde logic- en geheugenchips versterken. Klanten versnellen hun capaciteitsplannen en geven volgens ASML bredere toezeggingen. Die woorden zijn belangrijk, maar toezeggingen moeten nog veranderen in bestellingen, leveringen en kas.

Lees ook: Deze twee aandelen zijn AI-poortwachters en horen op iedere watchlist

De monopolistische machine heeft een geconcentreerde klantbasis

ASML is de enige commerciële leverancier van EUV-lithografie. Dat geeft prijszettingsmacht, hoge overstapkosten en een centrale positie in de chipketen. Een klant kan voor de meest geavanceerde productie niet eenvoudig een vergelijkbare machine elders bestellen.

Toch betekent een monopolie niet dat vraag onbeperkt is. Een EUV-machine verdient zichzelf alleen terug wanneer een fabriek voldoende wafers verwerkt tegen aantrekkelijke prijzen en opbrengsten. Een chipfabrikant die te veel capaciteit bouwt, kan jaren met lage benutting en hoge afschrijving zitten. Die discipline bepaalt hoeveel machines worden besteld.

De module verdeelt de waarde van extra EUV-systemen over de grootste afnemers. Twintig machines met een gemiddelde waarde van €260 miljoen vertegenwoordigen €5,2 miljard. Wanneer 70% daarvan bij drie klanten ligt, moeten zij samen ongeveer €3,6 miljard budget vrijmaken, naast gebouwen, stroom, personeel en alle andere productiemiddelen.

Het getal is een scenario, geen openbaar klantenoverzicht. ASML publiceert geen volledige omzetverdeling per klant. De rekensom laat wel zien waarom een vertraging bij één fabrikant materieel kan zijn. Een brede AI-trend kan tegelijk sterk blijven terwijl een individuele klant investeringen uitstelt door financiering, technologieproblemen of een te lage fabrieksbezetting.

Meer capaciteit vergroot ook ASML’s eigen uitvoeringsrisico

ASML bouwt geen eenvoudige lopende band. Een EUV-systeem bevat honderdduizenden onderdelen en hangt af van gespecialiseerde leveranciers. Extra capaciteit vraagt investeringen, geschoolde technici en betrouwbare toelevering. Wanneer klantorders later komen, blijven een deel van deze kosten staan.

Het sterke argument is dat ASML met klanten vooruit plant. Chipfabrieken worden jaren vóór productie ontworpen. De lithografiekeuze is vroeg bekend en machines hebben lange levertijden. Daardoor kan ASML capaciteit uitbreiden met meer zicht dan een gewone industriële producent.

Het tegenargument is dat zicht geen garantie is. Klanten kunnen leveringsmomenten verschuiven. Exportregels kunnen de bestemming van systemen veranderen. Een technologieroute kan meer of minder lithografiestappen vragen dan voorzien. Vooral bij een koers die een hoge winstgroei veronderstelt, kan een kleine verschuiving in timing de multiple raken.

De geïnstalleerde basis maakt de omzet minder binair

ASML verdient niet alleen bij levering. De machines hebben onderhoud, onderdelen, software en upgrades nodig. De omzet uit Installed Base Management steeg van €2,49 miljard in het eerste kwartaal naar €2,76 miljard in het tweede. Die laag groeit mee met het aantal actieve systemen en het gebruik ervan.

Een grotere geïnstalleerde basis verzacht schommelingen in nieuwe systemen. Wanneer een klant een fabriek intensiever gebruikt, kan serviceomzet stijgen zonder een volledig nieuwe machine. Upgrades kunnen bovendien de productiviteit verbeteren en de levensduur verlengen.

Ook hier zit een nuance. Service is niet onafhankelijk van de chipcyclus. Een stilstaande machine verbruikt minder onderdelen en minder intensief gebruik kan upgrades uitstellen. De terugkerende omzet is stabieler dan systeemverkoop, maar niet volledig ongevoelig voor klantbenutting.

ASML’s concurrentie komt vooral van technische substitutie en klantgedrag. Nikon en Canon spelen in andere lithografiesegmenten. Chipfabrikanten proberen meer output uit bestaande systemen te halen. Ontwerpverbeteringen, packaging en chiplets kunnen de verhouding tussen rekenkracht en lithografie-investering veranderen. ASML profiteert wanneer complexiteit meer patroonstappen vereist, maar iedere productiviteitswinst bij de klant kan de hoeveelheid machines per wafercapaciteit verlagen.

De koers veronderstelt jaren van hoge winst

Het aandeel noteerde op 2 oktober omstreeks 11.35 uur CEST €1.631,40 op Euronext Amsterdam. Het gaat om het gewone aandeel met ISIN NL0010273215. ASML noteert ook in de Verenigde Staten, maar de economische claim is dezelfde. Valuta en handelstijden kunnen tijdelijke prijsverschillen veroorzaken.

De kwartaalwinst van €7,59 per aandeel kan niet simpelweg als structurele jaarbasis worden gebruikt. Leveringsmix, acceptatie van systemen en serviceomzet bewegen per kwartaal. Een omgekeerde waardering toont beter wat de koers vraagt.

Bij 32 keer winst en 9% gewenst jaarrendement moet ASML in 2029 ongeveer €66 winst per aandeel verdienen. Bij 24 keer winst loopt die vereiste winst naar bijna €88. Dat vraagt sterke omzetgroei, behoud van de brutomarge en beperkte verwatering. Aandeleninkoop kan de winst per aandeel helpen, maar mag niet dubbel worden geteld als zowel extra groei als lagere aandelenbasis.

De balans ondersteunt de investering. ASML had eind juni €7,58 miljard aan cash en kortlopende beleggingen. Het bedrijf kocht in het kwartaal ongeveer €1,1 miljard eigen aandelen in en betaalde een interimdividend van €1,88. Kapitaalretour is aantrekkelijk, maar de operationele waarde blijft afhangen van capaciteit die klanten echt gebruiken.

Drie scenario’s voor 2027, 2028 en 2029

In het bearscenario vertragen grote klanten hun fabrieken, normaliseert de orderintake en daalt de waarderingsmultiple. Het middenscenario veronderstelt dat de geplande capaciteitsstap grotendeels wordt gevuld en serviceomzet meegroeit. Het gunstige scenario vraagt dat meerdere chiparchitecturen meer lithografie-intensiteit opleveren en klantbudgetten ruim blijven.

De bedragen zijn scenario’s, geen koersdoelen. Een stijgende omzet kan samengaan met een dalende koers wanneer de markt minder voor iedere euro winst betaalt. Andersom kan meer zicht op klantplannen de waardering hoog houden, ook voordat alle machines zijn geleverd.

Waar de concentratie zichtbaar wordt

De belangrijkste signalen zijn orderintake, verschuivingen in leveringsschema’s, klantcapex en de omzet uit de geïnstalleerde basis. Vooral opmerkingen van TSMC, Samsung en Intel over fabrieksbezetting en rendement verdienen aandacht. Zij bepalen of capaciteit financieel aantrekkelijk blijft.

ASML bezit een van de sterkste technische posities op de beurs. Bij €1.631,40 is die kwaliteit niet het twistpunt. De vraag is of een kleine groep klanten de volgende capaciteitsstap op tijd vult én voldoende verdient om daarna opnieuw te bestellen. Daar ligt de zwakke plek in een verder uitzonderlijk bedrijfsmodel.