Een euronotering maakt de Vanguard All-World-ETF niet dollarvrij

In het kort

Een euro-notering is geen valutahedge. VWRL wordt in Amsterdam in euro verhandeld, maar 61,68% van de portefeuille zat eind augustus in Amerikaanse aandelen. De waarde van die posities wordt voor een Europese belegger mede door EUR/USD bepaald.

De spreiding blijft breed. De ETF bezat 3.784 aandelen en volgde een index met 4.263 namen. De Verenigde Staten zijn groot, maar Japan, Taiwan, het Verenigd Koninkrijk, Canada, China en andere markten leveren samen een relevant tweede blok.

Koersrendement en totaalrendement verschillen. VWRL is de uitkerende shareclass met ISIN IE00B3RBWM25. Kwartaaluitkeringen tellen mee voor het totaalrendement, maar staan buiten de koersscenario’s hieronder.

Vanguard FTSE All-World UCITS ETF USD Distributing, ticker VWRL op Euronext Amsterdam, sloot op 25 september op €164,02. De koers staat in euro, de shareclass heeft USD als basisvaluta en het fonds bezit ondernemingen die wereldwijd omzet en kosten maken. Die drie feiten lopen gemakkelijk door elkaar. De handelsvaluta bepaalt hoe de belegger afrekent; zij verandert de economische blootstelling van de onderliggende aandelen niet.

Vanguard rapporteerde per 31 augustus een gewicht van 61,68% voor de Verenigde Staten. Wanneer de dollar 5% verzwakt tegenover de euro, kan een stijging van Amerikaanse aandelen daardoor deels worden weggepoetst in euro. Andersom versterkt een duurdere dollar het rendement. De eerste module splitst het aandelenrendement en valuta-effect zichtbaar uit.

Landengewicht is niet hetzelfde als omzetblootstelling

Een Amerikaans hoofdkantoor betekent niet dat alle omzet in dollars wordt verdiend. Grote technologie-, farmacie- en consumentengoederenbedrijven verkopen wereldwijd. Omgekeerd kan een Japans of Europees bedrijf veel omzet in de Verenigde Staten boeken. Landenweging is daarom een nuttige eerste kaart, maar geen volledige beschrijving van het valutarisico.

De index gebruikt free-floatmarktkapitalisatie. Grote, vrij verhandelbare ondernemingen krijgen het hoogste gewicht. Daardoor beweegt VWRL sterk mee met de grootste Amerikaanse bedrijven. De resterende 38,32% bestaat uit tientallen landen en duizenden aandelen. Die spreiding beperkt het bedrijfsspecifieke risico, maar beschermt niet tegen een wereldwijde daling van aandelenwaarderingen.

Het sterke argument vóór VWRL is eenvoud. Met één positie krijgt een belegger ontwikkelde en opkomende markten, grote en middelgrote ondernemingen en automatische herweging. Het belangrijkste tegenargument is dat marktweging geen oordeel velt over prijs. Wanneer de duurste regio het grootst wordt, koopt de ETF daar automatisch meer gewicht van.

Wat vraagt de huidige portefeuillewaardering?

Vanguard meldde voor de portefeuille een koers-winstverhouding van 21,0 en een koers-boekwaardeverhouding van 3,6. Dit zijn momentopnames, geen garantie voor toekomstige winst. Een P/E van 21 betekent dat de belegger ongeveer 21 eenheden prijs betaalt voor één eenheid lopende winst, gemeten volgens de fondsmethodiek.

De reverse analyse combineert die waardering met gewenst totaalrendement, een herbelegde uitkering en een eindmultiple. Bij 8% gewenst totaalrendement, 1,6% jaarlijkse uitkering en een eind-P/E van 19 is ongeveer 5,7% jaarlijkse winstgroei nodig. Een hogere eindmultiple verlaagt de benodigde groei, maar verplaatst het risico naar wat een volgende koper wil betalen.

Valuta staat in deze kernberekening bewust op nul. De euro kan over drie jaar veel sterker of zwakker zijn zonder dat de onderliggende ondernemingen slechter of beter presteren. Voor een Europese belegger verandert het gerealiseerde rendement toch. Dat is geen fout van het fonds, maar een gevolg van ongedekte buitenlandse beleggingen.

Lage kosten zijn waardevol, maar niet gratis

De lopende fondskosten bedragen 0,14% per jaar. Dat is laag voor een wereldwijde portefeuille. Over een lange periode telt zelfs een klein percentage op, omdat ieder jaar iets minder kapitaal verder rendeert. De kostenmodule toont het mechanische effect bij een gekozen brutorendement en looptijd.

Daar komen de persoonlijke belasting op uitkeringen, spread en transactiekosten nog bij. VWRL keert per kwartaal uit; de jongste gemelde uitkering bedroeg $0,5434 per aandeel, met ex-datum 17 september en betaaldatum 30 september. Wie de uitkering herbelegt, doet dat niet exact op de ex-datum en mogelijk tegen kosten. Dat kleine cashdrag-effect is anders dan de officiële fondskosten.

Drie koersscenario’s in euro

Het bearscenario start met een wereldwijde correctie en slechts gedeeltelijk herstel. Het middenscenario gebruikt gematigde positieve aandelenrendementen. In het gunstige scenario blijven winstgroei en waarderingen sterk. De schuif voor valuta kan ieder pad versterken of verzwakken.

De uitkeringen staan buiten de getoonde koersen. Daardoor zijn de tabelwaarden geen totaalrendementen. Voor een eerlijk vergelijk met een accumulerende shareclass moeten de uitkeringen worden opgeteld en herbelegd. Dat is ook waarom de Amsterdamse koers van €164,02 niet rechtstreeks naast een accumulerende ETF mag worden gelegd zonder rekening te houden met het uitkeringsbeleid.

De centrale les is dat de munt op het koersscherm niet de economische munt van de portefeuille is. VWRL blijft een brede, goedkope wereld-ETF, maar de eurobelegger bezit veel dollarblootstelling en een hoge weging in Amerikaanse aandelen. Dat is niet noodzakelijk een bezwaar. Het moet alleen bewust onderdeel zijn van de rendementsverwachting.

Lees ook: Bloom Energy gaat de S&P 500 in met miljarden aan koopdruk