De stille motor van ASML zit in bestaande machines

De bekendste producten van ASML zijn nieuwe EUV-machines. Ze kosten honderden miljoenen euro's en bepalen hoeveel geavanceerde chips een fabrikant kan maken. Toch komt een belangrijk deel van de economie pas na de installatie. Machines moeten onderhouden worden, software krijgt updates en klanten betalen voor opties die capaciteit of nauwkeurigheid verbeteren.

Dat terugkerende werk noemt ASML Installed Base Management. Het is geen abonnement in de gebruikelijke betekenis, maar gedraagt zich wel stabieler dan losse machineverkopen. Hoe groter de actieve vloot, hoe breder de basis voor service en upgrades. Voor een aandeel op €1.653 is dat meer dan een voetnoot: het kan de winst minder afhankelijk maken van het exacte leveringsmoment van een paar zeer dure systemen.

Bijna drie van iedere tien omzet-euro's

Bij de cijfers van 15 juli 2026 meldde ASML €9,33 miljard kwartaalomzet. Daarvan kwam €2,76 miljard uit service en field options. Dat is 29,6% van het totaal en meer dan de €2,49 miljard in het eerste kwartaal. De onderneming zei dat de totale omzet boven de eigen verwachting uitkwam door hoger dan verwachte Installed Base Management-omzet.

De verklaring is financieel aantrekkelijk. Een upgrade gebruikt veel kennis en specifieke onderdelen, maar vraagt niet dezelfde complete productieketen als een nieuwe scanner. ASML meldde dat juist zeer margerijke onderdelen binnen deze activiteit de concernmarge hielpen. Het bedrijf geeft geen aparte segmentmarge, dus een exact percentage zou schijnprecisie zijn.

De vloot groeit bovendien vanzelf wanneer ASML nieuwe systemen levert. In het kwartaal verkocht de onderneming 86 nieuwe lithografiesystemen en 5 gebruikte. Iedere geplaatste machine kan jaren serviceomzet en later upgrades opleveren. Het verdienmodel heeft daardoor twee lagen: een cyclische instroom van nieuwe installaties en een langzaam stapelende basis van machines bij klanten.

Het tegenargument is dat service niet volledig ongevoelig is voor de cyclus. Wanneer chipfabrikanten fabrieken minder intensief gebruiken, kan onderhoud uitgesteld worden. Grote upgrades concurreren ook met het budget voor nieuwe capaciteit. Installed Base Management dempt de schommelingen, maar wist ze niet uit.

Hoge marge, maar geen gratis groei

ASML boekte in het kwartaal een brutomarge van 54,0% en een nettowinst van €2,92 miljard. De vrije kasstroom bedroeg volgens het bedrijf €1,3 miljard. Het verschil tussen winst en kasstroom laat zien dat werkkapitaal en productieplanning relevant blijven. Een machine kan al veel kosten hebben veroorzaakt voordat de klant betaalt.

De servicevloot helpt juist omdat betalingen en werkzaamheden beter over de tijd verdeeld zijn. Upgrades verhogen de productiviteit van bestaande fabrieken. Voor een klant kan dat sneller en goedkoper zijn dan een volledig nieuwe productielijn. ASML profiteert zo van dezelfde wens naar meer wafers zonder dat iedere euro omzet een nieuw systeem vereist.

In de visualisatie is de marge op service en upgrades een aanname. ASML publiceert die niet als apart segment. De oefening laat wel zien waarom een paar honderd miljoen extra upgradeomzet een opvallend effect op de concernmarge kan hebben. Bij een hoge brutomarge stroomt relatief veel door naar operationele winst.

De onderneming verhoogde voor 2026 de omzetverwachting naar €43 miljard tot €45 miljard en verwacht een brutomarge van 54% tot 56%. Voor het derde kwartaal rekent ASML op €11 miljard tot €12 miljard omzet en 55% tot 57% brutomarge. Dat wijst op een sterke vraagomgeving, maar beleggers betalen inmiddels ook voor de uitvoering van die hogere verwachtingen.

Wat moet €1.653 waarmaken?

Het gewone aandeel ASML sloot op 2 oktober 2026 in Amsterdam op €1.653. Met een gestileerde winstbasis van €30 per aandeel betaal je ruim 55 keer de winst. Die basis is geen consensus voor één kalenderjaar, maar een ronde normalisatie om de gevoeligheid van de waardering te tonen.

Bij een eindmultiple van 48 keer moet de winst per aandeel in 2029 ongeveer €34,44 bedragen om alleen de huidige koers te dragen. Voor 10% jaarlijks koersrendement is in 2029 circa €2.200 nodig. Bij 48 keer winst hoort daar ongeveer €45,83 winst per aandeel bij, of ruim 15% jaarlijkse groei vanaf €30.

Dat is ambitieus, maar niet onmogelijk wanneer EUV-intensiteit stijgt, High-NA opschaalt en de servicebasis groeit. De waardering laat weinig ruimte voor een scenario waarin klanten machines langer gebruiken zonder grote upgrades. Een tijdelijke omzetdip kan operationeel beheersbaar zijn en toch een scherpe daling van de multiple veroorzaken.

Netto kas, dividend en aandeleninkoop horen in een volledige waardering, maar mogen niet dubbel worden geteld. In de scenario's hieronder werkt inkoop via de winst per aandeel. Ik tel de kaspositie niet nog eens boven op een koers die al uit winst per aandeel en een multiple wordt berekend.

Drie paden voor 2027, 2028 en 2029

Het middenscenario neemt 17% jaarlijkse winstgroei vanaf €30, een multiple van 48 en 1% netto daling van de aandelenbasis. Het bear-scenario verlaagt de groei met 10 procentpunt en de multiple tot 72% van het midden. Het gunstige scenario gebruikt 8 procentpunt meer groei, 12% meer multiple en een kleine kwaliteitsopslag.

De scenario's tonen mogelijke koersen in euro's, geen koersdoelen. Het middenpad vereist dat de sterke vraag van 2026 niet alleen systemen vooruit trekt, maar ook jaren extra service en upgrades oplevert. Het gunstige pad veronderstelt dat High-NA en DUV-capaciteit tegelijk groeien zonder grote leveringsproblemen. Het bear-pad laat zien wat er gebeurt wanneer groei normaliseert en de markt niet langer bijna vijftig keer de winst wil betalen.

Het beste argument voor de premie

ASML bezit een zeldzame positie. Voor de meest geavanceerde lithografie hebben klanten geen gelijkwaardig alternatief. De onderneming hoeft daarom niet alleen op prijs te concurreren. Daarnaast worden machines waardevoller door software, onderhoud en upgrades die de productiviteit verhogen.

Die positie betekent niet dat elke prijs verstandig is. Klanten zijn enkele zeer grote chipfabrikanten, exportregels kunnen leveringen beperken en de productieketen is technisch complex. Een monopolie op technologie haalt de cyclus niet uit de halfgeleiderindustrie.

De Installed Base Management-omzet maakt het verhaal wel stabieler. Bijna 30% van de kwartaalomzet kwam al uit de bestaande vloot. Als dat aandeel groeit met aantrekkelijke marges, hoeft ASML voor winstgroei niet ieder jaar evenredig meer nieuwe machines te leveren. Precies die eigenschap moet de hoge waardering van €1.653 helpen dragen.

Lees ook: onze eerdere analyse van EUV, High-NA, orders en China.