ASML moet nog jaren wachten op geld uit grotere maskers

Een fotomasker is de sjabloon waarmee een patroon op een siliciumwafer wordt afgebeeld. De chipindustrie gebruikt al tientallen jaren maskers van 6 inch. High NA EUV kan daarmee produceren, maar het kleinere beeldveld vraagt soms om stitching: meerdere belichtingen worden aan elkaar gezet. Een groter masker kan meer patroon bevatten, stitching beperken en uiteindelijk de productiviteit verhogen.

ASML en TSMC maakten op 8 september bekend dat zij een brede industriecoalitie willen vormen rond 12-inch maskers. Het doel is een pilotlijn in 2031 en volledige systeemgereedheid voor geavanceerde productie in 2033. TSMC wil High NA vanaf 2030 in massaproductie gebruiken. Samsung mikt op High NA voor DRAM in 2028. Intel gebruikt High NA al voor geselecteerde lagen en meldde dat meer dan een miljoen wafers door vroege certificering, testen en productie zijn gegaan.

Dat klinkt als sterke bevestiging van ASML's technologische positie. Voor de belegger zit er een timingprobleem in. De beurswaarde wordt vandaag betaald, terwijl de financiële baten van 12-inch maskers grotendeels buiten een normale driejaarsraming vallen. De koers van €1.653 op Euronext Amsterdam op 2 oktober 2026 moet daarom worden gerechtvaardigd door systemen die vóór 2030 worden geleverd, plus service aan de bestaande machinebasis.

Waarom een groter masker waardevol kan zijn

High NA verhoogt de resolutie, maar halveert het maximale beeldveld ten opzichte van de huidige EUV-generatie. Chipontwerpers kunnen daar omheen werken met kleinere ontwerpen of stitching. Beide oplossingen kosten flexibiliteit. Een groter masker kan meer ontwerp op één drager zetten, het aantal stappen verlagen en de scanner beter benutten.

De rekentool koppelt de mogelijke kostenbesparing aan het aantal wafers en lithografiekosten per wafer. De uitkomst is geen ASML-guidance. Zij laat zien waarom klanten, maskerfabrikanten en leveranciers alleen overstappen wanneer de besparing groot genoeg is om nieuwe productieapparatuur en standaarden te betalen. Een winst van enkele procenten op miljoenen wafers kan veel waard zijn. Een voordeel dat alleen in een klein aantal lagen werkt, rechtvaardigt minder investeringen.

ASML verdient niet rechtstreeks aan iedere bespaarde euro bij TSMC. Het bedrijf kan wel meer waarde in de scannerprijs, opties, software en service verwerken. De onderhandelingsmacht hangt af van alternatieven. Voor EUV is die beperkt, maar klanten kunnen processen langer met bestaande machines en extra stappen uitvoeren. Het tempo van adoptie is daarom economisch belangrijker dan de technische mogelijkheid.

De brug tot 2031

De 12-inch-standaard is een optie voor later. Voor de komende jaren draaien de kasstromen op NXE-systemen, de eerste High NA-systemen met 6-inch maskers en Installed Base Management. Service is aantrekkelijk omdat elke extra machine toekomstige onderhouds- en upgradeomzet toevoegt. Zij dempt de ordercyclus, maar neemt die niet weg. Nieuwe systeemverkopen blijven gevoelig voor bouwplannen van TSMC, Samsung, Intel, geheugenmakers en Chinese klanten.

ASML begon op 8 september ook aan de bouw van een tweede grote campus in de Brainport-regio. Die kan uiteindelijk ongeveer 350.000 vierkante meter en maximaal 20.000 werkplekken omvatten. Dat is een teken van vertrouwen in lange vraag, maar capaciteit komt vóór omzet. Gebouwen, mensen en leveranciers moeten worden betaald voordat de machines volledig zijn geleverd.

De module vertaalt de potentiële werkplekken naar een jaarlijkse kostenbasis. Dat is bewust een gevoeligheidsanalyse, geen kostenraming van ASML. Zij maakt wel duidelijk wat de markt van de bezetting verlangt. Een campus die geleidelijk wordt gevuld terwijl orders meegroeien, kan schaalvoordelen opleveren. Capaciteit die te vroeg klaarstaat, drukt tijdelijk op marges en kasstroom.

Drie klanten, één ecosysteem

High NA-adoptie heeft nu bevestiging van Intel, TSMC en Samsung. Die spreiding is gunstig. Zij vermindert het risico dat de technologie bij één klant blijft hangen. Tegelijk vergroot zij de afhankelijkheid van dezelfde drie groepen voor het tempo. Wanneer één klant investeringen uitstelt, kan ASML een groot bedrag aan omzet naar een later kwartaal zien schuiven.

Het ecosysteem reikt verder dan klanten. Maskerfabrikanten, meetapparatuur, materialen, ontwerpsoftware en automatisering moeten dezelfde standaard ondersteunen. Een grotere fotomasker is fysiek, logistiek en procesmatig een nieuw systeem. De brede coalitie verkleint het coördinatierisico, maar garandeert nog geen rendement. Tegen 2031 kunnen klanten bovendien betere stitching, andere chiparchitecturen of goedkopere procesroutes hebben ontwikkeld.

Geopolitiek blijft een apart risico. Exportregels bepalen welke systemen en upgrades ASML naar China mag leveren. De 12-inch-route voor de meest geavanceerde productie lost dat probleem niet op. Voor de waardering moeten beleggers daarom niet alleen een technologische premie, maar ook een politieke korting meenemen.

Lees ook: Wat ASML op recordhoogte moet waarmaken

Welke winst zit in €1.653?

Een reverse waardering voorkomt dat een technologieverhaal automatisch een koersdoel wordt. Onderstaande module rekent terug welke winst per aandeel in 2029 nodig is bij een gewenst rendement en een gekozen eindmultiple.

Bij 8% gewenst jaarrendement en een P/E van 32 is ongeveer €65 winst per aandeel in 2029 nodig. Dat vraagt een sterke stijging ten opzichte van de huidige winstbasis. De 12-inch-maskerstandaard kan daar nauwelijks vóór 2030 aan bijdragen. De route moet dus lopen via meer EUV- en High NA-systemen, hogere service-omzet, productiviteitsverbeteringen en een gunstige productmix.

Het positieve argument is dat ASML vrijwel onmisbaar blijft voor de kleinste chips. AI verhoogt de economische waarde van rekenkracht en geheugen, terwijl iedere procesgeneratie complexer wordt. De tegenwerping is dat onmisbaarheid niet hetzelfde is als onbeperkte prijszettingsmacht. Klanten moeten zelf rendement verdienen en kunnen investeringen uitstellen. Een hoge waardering maakt een vertraging duur voor aandeelhouders, ook als de technologie later alsnog wint.

Drie mogelijke koerspaden

De scenario's laten zien hoe sterk het verschil wordt wanneer ordergroei en marges eerder of later aantrekken.

In het bear-scenario stagneren orders, krimpt China sneller en daalt de P/E. Het middenscenario rekent op geleidelijke High NA-adoptie met 6-inch maskers en stabiele servicegroei. Het gunstige scenario veronderstelt snellere adoptie door foundry en geheugen, hogere marges en een blijvende waarderingspremie.

De belangrijkste signalen voor de komende kwartalen zijn geboekte orders, aanbetalingen, EUV- en High NA-leveringen, servicegroei en de brutomarge. Voor de lange termijn komen daar pilotvoortgang en standaarden voor 12-inch maskers bij. Het laatste nieuws versterkt ASML's technologische positie. Het verandert alleen niet het feit dat de huidige koers vooral op resultaten vóór 2030 moet worden verdiend.