Amazon verkoopt buiten Amerika voor ruim 42 miljard dollar per kwartaal terwijl AWS met dezelfde omzet bijna tien keer zoveel winst maakt

In het kort

Amazon International boekte in het tweede kwartaal $42,2 miljard omzet en $1,7 miljard operationele winst. Dat is ongeveer 4 procent marge. De omzet groeide 15 procent, maar iedere extra dollar verkoop leverde veel minder winst dan bij AWS.

Noord-Amerika verdiende ongeveer 7,8 procent operationele marge en AWS ruim 39 procent. Die verschillen verklaren waarom Amazons groepswaardering niet uit één omzetmultiple kan worden afgeleid. Een cloud-dollar is economisch iets anders dan een internationale winkel-dollar.

Het aandeel sloot op 25 september op $249,67 aan Nasdaq. De reverse waardering gebruikt genormaliseerde kernwinst en telt de grote niet-operationele Anthropicwinst niet als terugkerende kwartaalwinst. De scenario’s tonen mogelijke koersen voor 2027 tot en met 2029.

Amazon heeft buiten de Verenigde Staten een schaal bereikt waar veel retailers alleen van kunnen dromen. De internationale tak verkoopt in één kwartaal voor ruim $42 miljard. Toch blijft de winstmarge bescheiden. Dat is geen bewijs dat de activiteit waardeloos is. Het laat vooral zien hoeveel fulfilment, bezorging, prijsconcurrentie en uitbreiding kosten.

De beleggersvraag is daarom niet of internationale omzet groeit. Dat doet zij. De vraag is hoeveel extra winst ontstaat wanneer dezelfde distributiecentra, routes en technologie meer bestellingen verwerken. Schaal is pas waarde wanneer de kosten per bestelling dalen of wanneer nieuwe inkomstenlagen de dunne winkelmarge aanvullen.

Drie omzetdollars met drie marges

In het tweede kwartaal rapporteerde Amazon $116,2 miljard omzet in Noord-Amerika, $42,2 miljard internationaal en $42,2 miljard bij AWS. De omzet van AWS was dus ongeveer even groot als internationale retail, maar de operationele winst verschilde bijna tien keer: $16,6 miljard tegenover $1,7 miljard.

De segmentmodule zet die marges naast elkaar. Bij 7,8 procent in Noord-Amerika, 4 procent internationaal en 39,3 procent bij AWS komt de gezamenlijke segmentwinst rond de gerapporteerde orde van grootte uit. Centrale en overige posten kunnen de concernuitkomst veranderen.

Dit verschil maakt een simpele omzetmultiple gevaarlijk. Wie alle $200,6 miljard kwartaalomzet dezelfde waarde geeft, waardeert een servercontract en een pak luiers alsof de kapitaalbehoefte en marge gelijk zijn. Andersom mag de internationale tak niet worden afgeschreven omdat de marge laag is. Retail creëert klantrelaties, Prime-gebruik, verkopersdata en advertentieruimte.

AWS blijft de grootste zichtbare winstmotor. De cloudomzet groeide 37 procent en de operationele winst steeg naar $16,6 miljard. Dat financiert een deel van de enorme AI-investeringen. De internationale winkelactiviteiten hebben een andere taak: bereik en lokale schaal bouwen, waarna advertenties, fulfilmentdiensten en Prime de economie per klant kunnen verbeteren.

Internationale schaal moet in de marge verschijnen

Amazon International groeide in het kwartaal 15 procent. Wanneer die groei drie jaar doorzet en de marge ieder jaar een halve procentpunt verbetert, loopt de operationele winst veel sneller op dan de omzet. Dat is operationele hefboom: dezelfde vaste infrastructuur draagt meer transacties.

De tweede module start bij $42,2 miljard kwartaalomzet, 15 procent groei en 4 procent marge. Met een jaarlijkse margeverbetering van 0,5 procentpunt stijgt de modelwinst stevig. Het is geen prognose, want valuta, acquisities en lokale investeringen verschillen sterk per land.

De route naar die verbetering is concreet. Meer pakketten per bezorgrit verlagen de laatste-kilometerkosten. Een voller magazijn gebruikt personeel en robots efficiënter. Meer Prime-leden spreiden content- en platformkosten over een grotere basis. Een groter verkopersaanbod verhoogt selectie en kan advertentievraag aantrekken.

Er zijn ook grenzen. Nieuwe landen vragen distributiecentra voordat het volume volwassen is. Arbeidskosten, brandstof en regelgeving verschillen. Lokale concurrenten kennen de klant en kunnen sneller aanpassen. Een sterke dollar kan buitenlandse omzet lager laten lijken wanneer die wordt omgerekend, zonder dat de lokale operatie verslechtert.

Een bestelling heeft meer inkomsten dan de winkelmarge

Amazon verdient rond een bestelling op meerdere manieren. Bij eigen verkoop zit de brutomarge in het product. Bij externe verkopers ontvangt Amazon commissie en fulfilmentfees. Gesponsorde advertenties brengen geld op voor zichtbaarheid. Prime verhoogt loyaliteit en levert abonnementsgeld.

De ordermodule combineert die lagen. Bij een mandje van $50, 25 procent brutobijdrage, $7 fulfilment, $6 bezorging en $2 advertentiebijdrage blijft in het eenvoudige voorbeeld $1,50 over. Een iets hogere orderwaarde of een dollar lagere bezorgkosten verandert de uitkomst sterk.

Dat maakt snelle bezorging economisch dubbel. Zij verhoogt conversie en klanttevredenheid, maar kost geld. Amazon meldde dat 40 procent meer artikelen dezelfde of de volgende dag werden bezorgd dan een jaar eerder. De waarde daarvan verschijnt pas volledig wanneer klanten vaker bestellen, Prime behouden of verkopers meer advertentiebudget uitgeven.

Retouren vormen een extra risico, vooral buiten dagelijkse boodschappen. Een retour brengt transport, controle en mogelijk afschrijving mee. Lokale wetgeving kan ruime retourrechten voorschrijven. Een hoge omzet met veel retouren kan daardoor minder aantrekkelijk zijn dan een lagere omzet met trouwe, winstgevende klanten.

Advertenties kunnen de retailmarge optillen

Amazon boekte $19,8 miljard advertentieomzet in het kwartaal, 26 procent meer dan een jaar eerder. De onderneming rapporteert geen afzonderlijke advertentiewinst. Een groot deel zit in de retailsegmenten. Dat betekent dat de internationale marge zonder advertenties waarschijnlijk lager zou zijn, maar de exacte bijdrage is niet zichtbaar.

Advertenties zijn aantrekkelijk omdat de klant al koopintentie toont. Een verkoper betaalt om bovenaan te staan op het moment dat iemand naar een product zoekt. Amazon ziet vervolgens of de advertentie tot een aankoop leidt. Dat maakt de meetbaarheid sterker dan bij veel gewone media.

De grens ligt bij de winkelervaring. Te veel gesponsorde resultaten kunnen zoeken minder nuttig maken. Verkopers kunnen hogere advertentiekosten doorgeven in hun prijzen. Toezichthouders kunnen onderzoeken of een dominante marktplaats verkopers te veel laat betalen voor bereik. De beste groei komt daarom uit betere relevantie, niet alleen uit duurdere veilingen.

Lees ook: Tussen Amazon en Uber is het grootste bedrijf niet vanzelf het beste aandeel. Daar vergelijken we Amazons kapitaalintensieve schaal met een platform dat veel minder activa bezit.

De AI-fabriek vraagt enorme kas

Amazon genereerde over twaalf maanden $161,4 miljard operationele kasstroom. De vrije kasstroom werd toch een uitstroom van $7,6 miljard, vooral door de sterke stijging van investeringen in vastgoed en apparatuur. AI-datacenters, chips en energie vragen geld voordat de volledige omzet binnenkomt.

Dat is verdedigbaar wanneer AWS-klanten de capaciteit jarenlang gebruiken en de marge hoog blijft. Het wordt riskant wanneer chips snel verouderen, de bezetting tegenvalt of prijsconcurrentie toeneemt. De internationale retailtak staat hier niet los van. AI helpt voorraad voorspellen, routes plannen, advertenties richten en klanten ondersteunen. Een deel van de datacenterrekening kan dus meerdere segmenten bedienen.

De winstkwaliteit verdient aandacht. Amazon rapporteerde $62,6 miljard nettowinst in Q2, maar daarin zat $53,4 miljard voorbelasting aan niet-operationele winst, vooral door de waardestijging van Anthropic. Die waardestijging kan echte vermogenswaarde vertegenwoordigen. Zij is geen terugkerende operationele winst uit pakketten of cloudcontracten.

Daarom gebruiken we voor de waardering kernwinst. Wie Anthropic apart waardeert, moet rekening houden met belasting, verhandelbaarheid en de relatie met AWS. Dezelfde waarde mag niet tegelijk als belegging én volledig als zelfstandige cloudgroei worden opgeteld.

Wat moet $249,67 waarmaken?

Bij 10 procent gewenst jaarlijks koersrendement moet het aandeel in september 2029 rond $332 staan. Bij 26 keer genormaliseerde kernwinst vraagt dat ongeveer $12,78 winst per aandeel. De module vergelijkt dit met een afgeronde modelbasis van $8 kernwinst per aandeel.

De vereiste groei is haalbaar wanneer AWS, advertenties en retailmarges gezamenlijk verbeteren. Zij wordt lastiger wanneer capex lang hoog blijft of internationale prijsconcurrentie toeneemt. Een eindmultiple van 20 vraagt veel meer winst. Een eindmultiple van 35 verlaagt de winstlat, maar veronderstelt dat beleggers Amazon ook in 2029 een royale waardering geven.

Nettokas en schuld worden niet los boven op de uitkomst gezet. De kernwinstmethode waardeert het hele concern zoals het dan is. Aandelenbeloning zit via de verwaterde winst per aandeel in de noemer. Zo wordt een hogere winst niet nogmaals beloond met een kunstmatig te klein aandelenaantal.

Drie paden voor 2027, 2028 en 2029

Het bearscenario laat de kernwinst per aandeel langzaam stijgen van $8 naar $9, terwijl de multiple daalt van 24 naar 20. Amazon blijft daarin een winstgevend wereldbedrijf, maar het aandeel kan toch achterblijven. Het middenscenario loopt naar $14 winst per aandeel en 26 keer winst. Het gunstige scenario vraagt $20 winst per aandeel in 2029 en een multiple van 30.

De negen bedragen zijn scenario’s, geen koersdoelen. Dividend is niet opgenomen. De gevoeligheid voor de multiple is groot, omdat een deel van de huidige prijs berust op jaren toekomstige groei. Sterke bedrijfsresultaten garanderen daarom geen even sterk aandeel wanneer de startwaardering al hoog is.

De positieve casus voor internationale retail is dat de infrastructuur grotendeels staat en extra volume steeds winstgevender kan worden. Advertenties, Prime en externe verkopers voegen margerijke inkomsten toe rond dezelfde klant. De negatieve casus is dat lokale concurrentie en bezorgkosten de marge structureel laag houden.

Op $249,67 hoeft iedere internationale omzetdollar geen AWS-marge te verdienen. Vier cent operationele winst per dollar is alleen te weinig om de waardering zelfstandig te dragen. De komende jaren moeten laten zien dat internationale schaal meer oplevert dan alleen een groot omzetgetal.

Foto: Matt Garman, CEO van Amazon Web Services. Archieffoto via AWS.