Alphabet mag de zoekstandaard niet langer voor jaren vastzetten

In het kort

De Amerikaanse rechterlijke remedies in de zoekzaak verbieden Google bepaalde exclusieve koppelingen en begrenzen delen van distributiecontracten tot één jaar. Google hoeft Chrome niet af te stoten en mag distributiepartners blijven betalen, maar de standaardpositie wordt vaker onderhandelbaar. Bij een koers van $340,92 voor Alphabet Class A kan zelfs beperkt verlies van standaardverkeer miljarden omzet kosten. Lagere traffic acquisition costs, afgekort TAC, vangen een deel op.

Het Amerikaanse ministerie van Justitie beschreef de definitieve remedies in de zoekzaak op 2 september 2025. Google mag onder meer betalingen voor de plaatsing van een app niet afhankelijk maken van de plaatsing van andere Google-apps, en bepaalde omzetdeelafspraken mogen een partner niet langer dan één jaar vastzetten. Partners mogen tegelijk concurrerende zoekmachines, browsers en generatieve AI-producten aanbieden.

We kijken hier naar de Class A-aandelen GOOGL op Nasdaq. Class A heeft stemrecht; de Class C-aandelen GOOG hebben dat in beginsel niet. De economische verschillen zijn klein, maar het is goed om te weten welke koers je voor je hebt.

De standaardpositie heeft echte economische waarde

Veel gebruikers veranderen hun standaardzoekmachine nooit. Plaatsing in Safari, Android en browsers levert daarom een groot volume queries op. Google betaalt partners een deel van de advertentie-inkomsten om die distributie te behouden. Het model is winstgevend zolang de extra brutowinst hoger is dan TAC.

Een eenvoudige berekening met $225 miljard jaarlijkse Search-omzet, 50% verkeer via standaardposities en 8% verlies van dat verkeer geeft ongeveer $9 miljard omzetverlies. Dat is geen prognose. Het maakt zichtbaar waarom enkele procentpunten gedrag financieel belangrijk zijn.

Niet elke verdwenen standaardquery gaat definitief verloren. Gebruikers kunnen Google alsnog openen of instellen. Google kan bovendien betere AI-antwoorden aanbieden en zo marktaandeel terugwinnen. De remedies vergroten vooral de kans dat een partner of consument een alternatief probeert.

Minder omzet betekent ook minder TAC

Wanneer standaardverkeer verdwijnt, hoeft Alphabet over dat verkeer geen volledige distributievergoeding meer te betalen. Bij $9 miljard verloren omzet, 70% incrementele brutomarge en 22% TAC-besparing blijft ongeveer $4,3 miljard brutowinstverlies over.

Deze brug voorkomt dubbeltelling. Wie alle verloren omzet als winstverlies behandelt en daarna ook TAC apart aftrekt, maakt de schade te groot. Andersom is het te optimistisch om alleen naar de bespaarde vergoeding te kijken. Alphabet verliest ook advertenties, data en mogelijkheden om gebruikers naar andere diensten te sturen.

Het sterke tegenargument is Googles productkwaliteit. De rechter heeft gebruikers niet verboden Google te kiezen. Een merk met betere resultaten kan marktaandeel behouden zonder langdurige exclusiviteit. Dat argument is krachtig, maar wordt getest nu AI-assistenten een andere ingang tot informatie bieden.

Lees ook: Alphabets kwartaalcijfers: wat beleggers moeten weten

AI moet verloren queries meer waard maken

Alphabet kan marktaandeelverlies compenseren met meer omzet per query. Betere advertenties, shoppingresultaten en commerciële AI-antwoorden kunnen de opbrengst verhogen. Tegelijk kunnen langere AI-antwoorden minder traditionele advertentieklikken opleveren en meer rekenkosten veroorzaken.

De derde module start op een query-index van 100. Vijf procent verlies van queryaandeel en 7% hogere omzet per query leveren een omzetindex van ongeveer 101,7 op. De omzet blijft dan groeien ondanks minder queries. Bij een lagere opbrengst per query werkt de hefboom omgekeerd.

De kwaliteit van die groei telt. AI-antwoorden gebruiken duurdere rekeninfrastructuur dan klassieke tekstresultaten. Een hogere omzet per query kan daarom samengaan met een lagere operationele marge. De belegger moet Search-omzet, TAC en infrastructuurkosten samen lezen.

De remedies hebben daarnaast strategische gevolgen. Jaarlijkse heronderhandeling kan partners meer onderhandelingsmacht geven. Apple, browsermakers en toestelfabrikanten kunnen hogere betalingen vragen of meerdere aanbieders naast elkaar zetten. Dat hoeft Google niet direct van de standaardplek te verdrijven, maar kan de prijs van die plek verhogen.

Wat moet $340,92 waarmaken

De reverse valuation gebruikt genormaliseerde winst per aandeel, omdat eenmalige boekwinsten de gerapporteerde winst kunnen vertekenen. Bij 10% gewenst koersrendement en een eindmultiple van 28 is ongeveer $16,20 EPS nodig in 2029. Vanaf een modelbasis van $10,50 betekent dat ongeveer 15,5% jaarlijkse groei.

Die groei kan uit Search, Cloud, abonnementen, YouTube en aandeleninkoop komen. Waymo en andere activiteiten kunnen waarde toevoegen, maar zijn niet gratis. De capex voor AI-infrastructuur en verliezen bij vroege activiteiten verminderen de vrije kasstroom die voor inkoop beschikbaar is.

Het model verwerkt aandeleninkoop al in de EPS-paden. Nettokas wordt niet nogmaals volledig bij de koers opgeteld. Zo wordt voorkomen dat dezelfde dollar tweemaal waarde krijgt.

Drie scenario’s tot en met 2029

De scenario’s volgen koers = genormaliseerde winst per aandeel maal koers-winstverhouding. Het bearscenario gebruikt EPS van $10,50, $11,50 en $12,50 bij multiples van 25, 23 en 21. Het middenscenario rekent met $12, $14,50 en $17 bij 29, 27 en 25 keer winst. Het gunstige scenario gebruikt $13, $17 en $22 bij 32, 30 en 28 keer winst.

Daaruit volgen mogelijke koersen van $262,50, $264,50 en $262,50 in het bearscenario. Het middenscenario geeft $348, $391,50 en $425. Het gunstige scenario komt uit op $416, $510 en $616. De paden zijn scenario’s, geen koersdoelen of waarschijnlijkheden.

In het bearscenario groeit de winst, maar de koers blijft vrijwel vlak doordat de multiple daalt. Dat is een reëel risico wanneer Search marktaandeel verliest of AI-kosten de marge drukken. Het gunstige scenario vraagt dat Alphabet zijn distributiekracht behoudt en nieuwe producten met hoge marge omzet in winst.

Het echte meetpunt na de remedies

Alphabet bezit een van de sterkste distributie- en dataplatforms ter wereld. De remedies breken dat niet in één klap af. Zij verkorten wel de periode waarin bepaalde afspraken de markt vastzetten en geven partners meer ruimte om alternatieven te tonen.

De beste controle is daarom niet één juridisch bericht, maar de ontwikkeling van drie financiële cijfers: Search-omzetgroei, TAC als percentage van advertentie-omzet en operationele marge. Als Search groeit terwijl TAC stabiel of lager blijft, houdt Google zijn economische positie. Als omzet vertraagt en TAC stijgt, wordt de standaardplek duurder.

De internationale uitwerking kan verschillen. De Amerikaanse uitspraak verandert contracten onder Amerikaans toezicht, terwijl Europa eigen regels voor keuze- en standaardschermen heeft. Alphabet kan dus per regio andere productflows en commerciële afspraken gebruiken. Voor de waardering telt uiteindelijk het wereldwijde effect op verkeer en monetisatie, niet alleen het marktaandeel in de Verenigde Staten.

Ook een hogere betaling aan partners kan rationeel zijn. Als een extra dollar TAC meer dan een dollar brutowinst beschermt, blijft het contract waardevol. De zorg ontstaat wanneer Alphabet steeds meer moet betalen om hetzelfde verkeer vast te houden. Dan verschuift economische macht van de zoekmachine naar de distributeur, zelfs zonder zichtbaar marktaandeelverlies.

Bij $340,92 is de markt bereid veel toekomstige groei vooraf te betalen. Alphabet kan dat waarmaken met productkwaliteit en schaal, maar exclusieve distributie biedt minder bescherming dan voorheen. De zoekmachine moet vaker op eigen kracht gekozen worden, precies op het moment dat AI nieuwe ingangen tot informatie opent.

Foto: Sundar Pichai, CEO van Alphabet, via Google, archief.