Achter de machtspositie van TSMC schuilen twee klanten die samen een derde van de omzet bepalen

In het kort

TSMC heeft een bijzondere machtspositie. Wie de snelste chips wil ontwerpen, komt voor de productie bijna vanzelf uit bij de Taiwanese fabrikant. Toch is die macht niet onbeperkt. In 2025 leverden de twee grootste klanten samen 34 procent van de omzet. Als één grote klant minder bestelt, zelf alternatieven bouwt of harder over prijzen onderhandelt, voelt TSMC dat direct.

De beurskoers van $450,61 per ADS op 25 september veronderstelt ondertussen dat de omzet en winst stevig blijven groeien. TSMC mikt zelf voor 2024 tot en met 2029 op een omzetgroei van bijna 25 procent per jaar in dollars en een brutomarge van minstens 56 procent. Dat is haalbaar als AI-chips, geavanceerde verpakking en de nieuwste productieprocessen tegelijk blijven groeien. Het laat alleen weinig ruimte voor tegenvallers.

Voor beleggers draait de rekensom daarom niet alleen om hoeveel chips TSMC kan maken. Belangrijker is hoeveel prijszettingsmacht overblijft wanneer een klein aantal klanten zo groot wordt dat zij zelf invloed op de productmix, fabrieksplanning en contractvoorwaarden krijgen.

Een sterke fabriek met grote afnemers

TSMC produceert chips voor ontwerpers die geen eigen fabrieken hebben. De klant levert het ontwerp, TSMC zet dat ontwerp om in miljoenen werkende chips. Daarvoor zijn extreem dure machines, jarenlang opgebouwde proceskennis en een foutpercentage nodig dat laag genoeg is om de klant winstgevend te laten produceren.

Die voorsprong maakt overstappen lastig. Een chip die voor een productieproces van TSMC is ontworpen, verhuist niet met één druk op de knop naar Samsung of Intel. Het ontwerp moet opnieuw worden aangepast en gevalideerd. Dat kost geld en vooral tijd. Bij AI-chips, waar iedere gemiste productcyclus miljarden omzet kan kosten, is die tijd vaak belangrijker dan een kleine korting op de waferprijs.

Toch zit er een andere kant aan die afhankelijkheid. In het jaarverslag over 2025 meldde TSMC dat de grootste klant 22 procent van de omzet vertegenwoordigde en de nummer twee 12 procent. Het bedrijf noemt de namen niet. De cijfers laten wel zien dat een derde van de omzet op twee relaties rust.

De module maakt het effect tastbaar. Als deze twee klanten samen 15 procent minder afnemen, daalt de totale omzet theoretisch met 5,1 procent wanneer alle andere klanten gelijk blijven. Dat hoeft niet letterlijk te gebeuren. Vrijgekomen capaciteit kan naar andere klanten gaan, zeker wanneer de vraag naar geavanceerde processen groter is dan het aanbod. Maar bij een plotselinge verschuiving lukt dat niet altijd direct en niet altijd tegen dezelfde prijs.

Prijszettingsmacht zit in capaciteit en rendement

TSMC verkoopt geen standaardproduct uit een magazijn. Een klant koopt toegang tot een productieproces, capaciteit in een bepaalde fabriek en een verwacht rendement per wafer. Dat laatste heet yield: het percentage chips dat na productie goed genoeg is om te verkopen. Een hogere waferprijs kan voor een klant nog steeds voordelig zijn als TSMC meer bruikbare chips uit dezelfde wafer haalt.

Daarom is een kale prijsverhoging minder informatief dan zij lijkt. De echte vraag is of klanten dezelfde volumes blijven bestellen en of de mix verschuift naar duurdere processen. Bij de kwartaalcijfers van 16 juli hield TSMC vast aan zijn langetermijndoelen: bijna 25 procent omzetgroei per jaar in dollars tussen 2024 en 2029, een brutomarge van minstens 56 procent en een rendement op eigen vermogen in de hoge twintig procent.

Met de beginwaarden in de module stijgt de omzet door een prijsverhoging van 6 procent en een volumereactie van min 2 procent per saldo. Dat is een bruikbaar middenpad, geen voorspelling. De omzet kan ook harder groeien als de vraag naar de nieuwste processen sterk blijft. Andersom kan een klant tijdelijk orders naar voren halen, voorraden afbouwen of met een goedkoper chipontwerp genoegen nemen.

De grootste verdediging van TSMC is dat de onderneming zelf ook steeds meer waarde toevoegt. Geavanceerde verpakking verbindt meerdere chips tot één systeem. Daardoor verdient TSMC niet alleen aan de losse processor, maar ook aan het samenbrengen van rekenchips, geheugen en verbindingen. Voor grote klanten wordt de relatie zo breder, terwijl een overstap juist ingewikkelder wordt.

Buitenlandse fabrieken maken de rekening zwaarder

Nieuwe fabrieken in de Verenigde Staten, Japan en Europa verminderen het geopolitieke risico voor klanten. Ze zijn alleen duurder dan productie in Taiwan. Personeel, bouwkosten en een minder volwassen leveranciersnetwerk drukken op de marge. Overheden dragen een deel bij, maar niet alles.

Dat verklaart waarom de brutomarge zo belangrijk blijft. Een paar procentpunten lijken klein, maar op tientallen miljarden dollars omzet gaat het snel om miljarden winst. TSMC moet prijsverhogingen, schaalvoordelen en een gunstige productmix gebruiken om de hogere buitenlandse kosten op te vangen.

De onderneming investeert bovendien ver vooruit. Machines worden besteld voordat de uiteindelijke vraag volledig vaststaat. Afschrijvingen lopen zodra een fabriek in gebruik komt, ook wanneer de bezetting nog niet optimaal is. Groei en vrije kasstroom bewegen daardoor niet altijd gelijk op.

In deze kasstroommodule begint de rekensom bij operationele winst. Belasting gaat eraf, afschrijvingen komen terug omdat die geen directe kasuitgave zijn, en kapitaalinvesteringen plus extra werkkapitaal gaan eraf. Het verschil tussen winst en vrije kas is bij een fabrikant nooit een detail. Het bepaalt hoeveel ruimte er overblijft voor dividend, schuldafbouw en nieuwe capaciteit.

Wat moet TSMC waarmaken?

Eén Amerikaanse ADS vertegenwoordigt vijf gewone aandelen in Taiwan. De koers van $450,61 hoort dus niet rechtstreeks naast de winst per Taiwanees aandeel te worden gelegd. In de waardering rekenen we consequent per ADS.

Bij de huidige prijs is een lage waardering niet meer het uitgangspunt. Als een belegger 9 procent koersrendement per jaar verlangt en in september 2029 nog 26 keer de winst per ADS wil betalen, is ongeveer $22,42 winst per ADS nodig. Vanaf een modelbasis van $12,80 betekent dat bijna 20,5 procent winstgroei per jaar.

Die eis ligt iets onder TSMC's eigen omzetdoel, maar winstgroei volgt omzet niet automatisch. De brutomarge kan stijgen door duurdere processen en hoge fabrieksbezetting. Zij kan ook dalen door buitenlandse fabrieken, hogere afschrijvingen, energiekosten en ongunstige wisselkoersen.

Het sterke tegenargument is duidelijk: klantenconcentratie is minder gevaarlijk wanneer vrijwel iedere grote chipontwerper dezelfde fabriek nodig heeft en de capaciteit schaars is. Zelfs als één klant minder bestelt, kan een ander de plek innemen. Dat werkt vooral goed bij de nieuwste processen. Oudere productielijnen kennen meer concurrentie en reageren sterker op de economische cyclus.

Drie mogelijke koerspaden

De scenario's hieronder zijn geen koersdoelen, maar uitkomsten van winst per ADS maal een waarderingsmultiple. De peildatum is 25 september 2026 en alle bedragen zijn in Amerikaanse dollars.

In het bear-scenario groeit de winst per ADS van $13,80 in 2027 naar $15,10 in 2029, terwijl de multiple daalt van 23 naar 20. Dat geeft mogelijke koersen van $317,40, $302,40 en $302,00. De winst groeit dan nog steeds, maar beleggers betalen er minder voor door margedruk of lagere AI-investeringen.

In het middenscenario stijgt de winst per ADS naar $15,40, $17,80 en $20,70. Met multiples van 29, 27 en 26 horen daar $446,60, $480,60 en $538,20 bij. Dit pad vraagt sterke groei en een marge die ondanks buitenlandse expansie overeind blijft.

In het gunstige scenario komt de winst per ADS uit op $17,00, $21,20 en $25,50. Multiples van 33, 31 en 29 leveren $561,00, $657,20 en $739,50 op. Daarvoor moeten AI-capex, geavanceerde verpakking en prijszettingsmacht tegelijk meezitten.

Waar het uiteindelijk om draait

TSMC blijft een van de sterkste industriële bedrijven ter wereld. De technologische voorsprong, hoge overstapkosten en schaarse capaciteit geven het bedrijf echte macht. De koers vraagt alleen dat die macht ook jarenlang in winst per ADS wordt omgezet.

De twee grootste klanten zijn daarbij geen reden om het aandeel automatisch te mijden. Ze zijn wel een nuttige herinnering dat zelfs een dominante leverancier afhankelijk kan zijn van een handvol investeringsbudgetten. Let daarom naast de omzetgroei op drie dingen: de brutomarge, de bezetting van nieuwe fabrieken en het tempo waarmee kapitaalinvesteringen in vrije kas veranderen. Daar wordt zichtbaar of de klantrelaties vooral schaal opleveren of ook onderhandelingsmacht kosten.

Lees ook: TSMC groeit 53,3% in augustus en de fabriek achter de AI-boom kan de vraag nauwelijks bijhouden